Нефтяной фронт: что будет с рублем

С начала февраля развитие эпидемии коронавируса привело к значительному падению фондовых рынков и прогнозу замедления мирового экономического роста, что уменьшило спрос на нефть – цена стала заметно падать. Отказ России от дальнейшей кооперации со странами ОПЕК по достижению договоренностей о совместных ограничениях поставок нефти на рынок вверг его в ценовую войну. Стороны разошлись в пятницу, 6 марта, не только не добившись согласия в отношении будущих ограничений, но и отменив ранее действовавшие: с 1 апреля поставщики нефти вольны продавать ее сколько угодно. Саудовская Аравия объявила о небывалых скидках для покупателей нефти на апрель, что опустило краткосрочно цену за 1 баррель нефти сорта Brent до $31,3 утром 9 марта. В течение дня цены несколько восстановились, составив в среднем около $35 за 1 баррель. Рубль предсказуемо упал, причем сильнее, чем мог бы, – в России был выходной. Закончив торги в пятницу на отметке примерно в 68,5 (при нефти в $45,5), доллар к рублю на международном рынке вырастал, достигнув максимума около 76 руб., и успокоился на уровне около 74,5 руб. за $1 (при нефти в $35,5). Таким образом, ослабление рубля составило около 9% на фоне падения нефти на 22%. Является ли оно чрезмерным, чего ожидать от Банка России и правительства и как может развиваться ситуация на рынке?

Буквально за одну ночь решение российского руководства переключило режим функционирования системы государственных финансов из накопления резервов в режим их расходования. Однако вряд ли стоит поддаваться панике и бросаться выходить из рубля прямо сейчас.

Во-первых, в России действует бюджетное правило, согласно которому бюджет планировался исходя из цены чуть более $42 за 1 баррель, а все излишние доходы отправлялись на покупку валюты в резервный фонд. Таким образом, текущая цена на нефть означает всего лишь относительно небольшой бюджетный дефицит. Исполнение бюджетного правила привело к накоплению беспрецедентного уровня резервов ЦБ – на данный момент это около $570 млрд, из них $125 млрд – это резервный фонд правительства (ФНБ). Это достаточно большие величины, и их точно хватит на ближайшее время. Также бюджетное правило привело к тому, что зависимость курса рубля от цены на нефть складывалась в пропорции примерно 1% ослабления курса на 10% снижения цены на нефть. Так как резервов пока много, то существенно чувствительность курса к движениям на рынке нефти не должна измениться и можно ожидать некоторой рыночной релаксации после скачка.

Во-вторых, Банк России внимательно отслеживает ситуацию на рынке и имеет все инструменты для того, чтобы не допустить развития финансовой нестабильности. ЦБ уже объявил о приостановке на 30 дней покупки валюты для пополнения ФНБ и, возможно, начнет продавать валюту на рынке согласно бюджетному правилу, не дожидаясь ежемесячного пересчета (по текущим ценам это около $1 млрд в месяц). Также ситуативно ЦБ может продать и еще – если посчитает, что стоимость российской валюты сильно отклонилась от фундаментально обоснованных значений, например, из-за панических распродаж российских активов иностранными инвесторами. Банку России есть что защищать, ведь политика инфляционного таргетирования базируется на доверии к ЦБ, его способности обеспечить инфляцию в районе цели, а развитие девальвационных ожиданий способно нанести по ней существенный удар. Сейчас инфляция очень низка – 2,3%, и согласно наблюдающимся взаимосвязям падение курса на 10% должно дать скачок инфляции в диапазоне 1–2%, так что она не должна существенно выйти за цель в 4%, если падение курса на этом остановится. Дальнейшая же необоснованная девальвация может оказаться опасной, так как подорвет доверие к ЦБ и может заставить массово бежать из рубля в иностранную валюту.

В-третьих, на рынке в отличие от 2014 г. сейчас отсутствуют все те проблемы, которые привели к финансовому кризису: банковские книги сбалансированы по валютному риску, у банков накоплен реальный капитал, произошла дедолларизация балансов – кредиты клиентам выданы в основном в рублях. Российские компании не испытывают проблем с возвратом внешних кредитов в иностранной валюте. Собственно, сейчас некому покупать валюту, кроме иностранных инвесторов, если они пожелают выйти из рубля. Но барьером для них является уже изрядно выросший курс доллара. Кроме того, вряд ли риск дефолта по ОФЗ – самому объемному инструменту – даже сейчас является значимым. Массового выхода из рублевых облигаций не будет, если только рынок не испугается значительного роста рублевых ставок. В этой ситуации важно, чтобы ЦБ не наломал дров и не испугал рынок внезапным подъемом ключевой ставки. В текущей ситуации она не сделает рубль более привлекательным (ставки у нас и так высокие на фоне низкой инфляции и еле заметного экономического роста), но испугает инвесторов, поверивших было в ценовую стабильность в рубле.

В-четвертых, наученное прошлыми кризисами население изменило модель поведения: валюту стремятся купить дешево, а продать дорого, а не бегут в панике покупать при росте курса. По крайней мере на протяжении периода роста курса от 61 до 68 руб. вклад населения в него был минимальным. Сейчас многие, конечно, пожалеют, что не купили валюту ранее, но есть общее понимание, что спекуляциями на валютном рынке непрофессиональному игроку заработать нельзя. Так что вряд ли изъятие рублевых вкладов и переворот в доллары будет массовым.

В-пятых, превращение разового ослабления рубля в полномасштабный финансовый кризис стало бы значимым политическим фактором в преддверии предстоящего голосования по новому проекту Конституции, намеченного на 22 апреля, – что вряд ли политически приемлемо.

Все это создает стимулы для властей к поддержанию стабильности, и необходимый инструментарий у них есть. Можно гадать, зачем именно российскому руководству понадобилось так резко менять правила игры на нефтяном рынке, однако стоить предположить, что последствия были ему ясны заранее (иначе это вопиющая некомпетентность, не укладывающаяся в голове). Возможно, это «игра в долгую», как предполагают некоторые аналитики нефтяного рынка, с целью задушить американских производителей сланцевой нефти низкими ценами (что само по себе отдельно вызывает вопросы адекватности целеполагания и заплаченной за достижение этих целей цены). Таким образом, мы сейчас должны увидеть реализацию плана, который позволит не разрушить так долго отстраиваемую макроэкономическую стабильность. Главная задача момента – сохранить доверие к рублю и финансовой системе страны, и эта цель в краткосрочной перспективе может быть достигнута.

С более долгосрочным прогнозом ясности меньше. Развитие ситуации с коронавирусом уже стало спусковым крючком для значительной коррекции перегретого американского рынка акций, который может остаться в «медвежьем» тренде на значительный период, так как дальше скорее всего пойдут негативные новости о банкротстве компаний различных секторов экономики и снижении прибылей, а также разрастании эпидемии в США. Развитие мер по сдерживанию распространения вируса может привести к пересмотру моделей поведения и потребления значительной массы людей, что может надолго убрать спрос на нефть и нефтепродукты и в условиях ценовой войны отправить их к еще более низким значениям. Мы входим в область нелинейных моделей, в которых делать предположения сложно. Возможно, нас ждет относительно быстрое восстановление – если паника заглохнет достаточно быстро, а возможно, мир и в самом деле изменится необратимо, что поменяет структуру экономики быстрее, чем это можно было предположить, надолго оставив Россию в незавидном положении главного экспортера мало кому нужных ресурсов.

Автор – президент ACI Russia – The Financial Markets Association