Ждать ли от ЦБ нового снижения ставки после ее неожиданно резкого сокращения

Совет директоров Банка России на заседании 22 июля неожиданно понизил ключевую ставку сразу на 150 базисных пунктов, до 8% годовых. Опрошенные «Ведомостями» аналитики ожидали ее снижения максимум до 8,5%, большинство склонялись к 9%. ЦБ также обновил свой макропрогноз, который по ряду показателей на этот год, в том числе по инфляции и ВВП, стал оптимистичнее. 

Новый прогноз предполагает спад российской экономики в 2022 г. на уровне 4–6% вместо ожидавшихся в конце апреля 8–10%, в IV квартале – на 12–8,5% против 12,5–16,5%. Снижение в значительной мере будет связано с факторами на стороне предложения, пояснил регулятор в своем пресс-релизе. На 2023 г. оценка спада ВВП ухудшена до 4–1% по сравнению с апрельскими ожиданиями в диапазоне 3–0%. В 2024 г. экономика должна вернуться к росту, который теперь ожидается в диапазоне 1,5–2,5% (вместо 2,5–3,5%). Поступающие данные указывают на то, что экономический спад будет более растянутым во времени и, возможно, менее глубоким, отметила глава ЦБ Эльвира Набиуллина на пресс–конференции по итогам заседания.

Вместе с этим Банк России снова улучшил прогноз по инфляции: на конец года она должна составить 12–15% (в апреле оценивал в 18–23%, в июне – в 14–17%). Текущие темпы прироста потребительских цен остаются низкими, способствуя дальнейшему замедлению годовой инфляции, что связано как с влиянием набора разовых факторов, так и со сдержанной динамикой потребительского спроса, отметил регулятор в релизе. В июне годовая инфляция замедлилась до 15,9% после 17,1% в мае. По оценкам на 15 июля – уменьшилась до 15,5%, добавил ЦБ. В июле инфляционные ожидания населения и бизнеса заметно уменьшились, достигнув уровней весны 2021 г., во многом отражая укрепление рубля и общее замедление инфляции, сказано в релизе. По оценкам регулятора, годовая инфляция снизится до 5–7% в 2023 г. и вернется к цели в 4% в 2024 г.

Одной из ключевых развилок прогноза является дальнейшая динамика потребительского спроса, указала Набиуллина. С одной стороны, высокая склонность к сбережению в условиях возросшей неопределенности может сохраниться, с другой – может повториться сценарий пандемии, когда сначала потребление резко сократилось, а после отмены локдаунов быстро восстановилось. «Сегодняшнее, по сути вынужденное, накопление сбережений – это сжатая пружина в экономике, которая при определенных обстоятельствах может дать резкий рост потребления. При ограничениях со стороны предложения товаров и услуг это способно быстро разогнать «спросовую» инфляцию», – предупредила она.

ЦБ также повысил прогноз по профициту счета текущих операций в этом году до $243 млрд со $145 млрд, в 2023 г. – до $125 млрд с $69 млрд, в 2024 г. – до $50 млрд с $24 млрд. Ожидания по объемам российского экспорта улучшились на все три года: в 2022 г. – до $593 млрд с $505 млрд, в 2023 г. – до $499 млрд с $432 млрд, в 2024 г. – до $446 млрд с $405 млрд. По импорту на 2022 г. прогноз ухудшен до $316 млрд с $321 млрд, а на следующие два улучшен: в 2023 г. – до $338 млрд (вместо $325 млрд), в 2024 г. – до $359 млрд (вместо $340 млрд). Прогноз по оттоку капитала из России в этом году повышен до $246 млрд с $151 млрд, в 2023 г. – до $125 млрд с $69 млрд, в 2024 г. – до $50 млрд с $24 млрд.

Средняя ключевая ставка в этом году теперь ожидается на уровне 10,5–10,8% (в июне – 10,8–11,4%, в апреле – 12,5–14%). Дальнейшие решения по ставке ЦБ будет принимать с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно цели, процесса структурной перестройки экономики, а также оценивая риски со стороны внутренних и внешних условий и реакции на них финансовых рынков, отметил регулятор. На июльском заседании регулятор рассматривал три варианта решения по ставке – 8%, 8,5% и 9%, рассказала Набиуллина. По ее словам, потенциал для дальнейшего снижения на среднесрочном горизонте сохраняется.

Минэкономразвития считает своевременным решение ЦБ о существенном снижении ключевой ставки, прокомментировала замминистра экономического развития Полина Крючкова. По ее мнению, в ситуации, когда инфляционные ожидания населения и бизнеса существенно снизились, когда уже второй месяц наблюдается дефляция, такое решение не несет инфляционных рисков и в то же время позволит оживить экономическую ситуацию, сделать финансовые ресурсы доступнее для предприятий, оживить спрос. Обновленный макропрогноз ЦБ близок к текущим оценкам Минэка, добавила она.

Резкое снижение

Снижение ключевой ставки на 150 б. п. – очень активный шаг, говорящий о том, что ЦБ существенно пересмотрел баланс рисков, отметил директор группы суверенных и региональных рейтингов АКРА Дмитрий Куликов. В частности, по его мнению, важным оказался пересмотр прогноза по сальдо счета текущих операций и, как следствие, меньшие опасения о том, что в конце года эффект переноса валютного курса может оказать заметное влияние на инфляцию. Кроме того, данные по деловой активности пока указывают на то, что краткосрочный эффект санкций оказался несколько слабее, чем это ожидалось весной, добавил эксперт. Сейчас ставка вернулась к значениям декабря 2021 г., до явного обострения на геополитическом поле, заметил эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Михаил Зельцер. Регулятор принял решение на основе как сильно укрепившегося рубля и затухания инфляции, так и необходимости поддержать промышленные предприятия, считает он.

Основными аргументами в пользу резкого смягчения монетарной политики выступили быстрое замедление инфляции, снижение инфляционных ожиданий, необходимость поддержать кредитование в условиях спада экономической активности, полагает главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев. Снижение ставки поможет перезапустить рыночное кредитование как в потребительском, так и в корпоративном секторе, добавил он. Текущее решение регулятора сделает кредиты более доступными: учитывая подавленный спрос на кредитные ресурсы от корпораций и населения, а также более дешевый заем от ЦБ, банки способны снизить ставки на процент, считает Зельцер. Для рубля снижение ставки сейчас не так значимо, как экспортно-импортный контекст, но в общем мягкость монетарного курса обычно выступает сдерживающим фактором укрепления нацвалюты, отметил он.

В текущих условиях снижение ключевой ставки окажет лишь временный эффект на рубль: последние несколько месяцев такие решения приводили к ослаблению курса всего на несколько дней, а на горизонте месяца не оказывали влияния на динамику обменного курса, заметил экономист Газпромбанка Павел Бирюков. Многомесячное ралли рубля может прерваться в случае принятия обсуждаемого в правительстве обновленного дизайна бюджетного правила, добавил он.

К следующему заседанию Банка России, которое запланировано на 16 сентября, годовая инфляция уверенно закрепится ниже 15%, а к концу года снизится до 13%, полагает Васильев. Он ожидает, что регулятор понизит ставку в сентябре еще на 50 б. п. до 7,5%. На следующих заседаниях ЦБ будет более осторожен, считает Зельцер. Не исключена даже монетарная пауза, чтобы оценить эффективность принятых ранее решений, считает эксперт.

Новые оценки экономики

Обновленный среднесрочный прогноз ЦБ по основным макроэкономическим параметрам по сравнению с апрельским гораздо оптимистичнее на текущий год и более пессимистичен на следующий по ряду пунктов, отметил эксперт «БКС Мир инвестиций» Евгений Миронюк. Это может быть связано с ухудшением геополитической ситуации в течение последних трех месяцев, продолжением применения новых санкций и ответными мерами, увеличением рисков глобальной рецессии, предположил он. Последний фактор, как ожидается, сильнее всего проявится в 2023 г., результатом чего может стать изменение вектора денежно-кредитной политики ЕС, США (вновь запуск цикла понижения ставок) с переходом инфляции на Западе в хроническую, указал эксперт.

Важнейшей задачей для поддержания инфляции и ВВП в рамках прогноза является нахождение новых рынков сбыта и налаживание новых цепочек поставок, отметил Миронюк. Прогноз по оттоку капитала на этот и следующий год стал более реалистичным, считает эксперт.

Прогноз ЦБ сместился в сторону «оптимистичного сценария» Газпромбанка, согласно которому к концу этого года инфляция замедлится до 12,5%, а спад экономики не превысит 4,8%, отметил Бирюков. В этих условиях регулятор сможет снизить ключевую ставку до 7%, считает эксперт. Обновленный макропрогноз реалистичен и сбалансирован и в целом совпадает с ожиданиями Совкомбанка, говорит Васильев. По его оценкам, спад ВВП в этом году составит 5% (прогноз ЦБ 4–6%), а инфляция на конец года снизится до 13% (у ЦБ – 12–15%).

Прогноз Банка России по экспорту стал существенно выше на все три года при том, что теперь заложены более скромные предпосылки по мировому росту, отметил Куликов из АКРА. Это значит, что пересмотрены перспективы барьеров на экспорт (будут более мягкими, чем считалось ранее), либо долгосрочные перспективы цен на сырье, либо и то и другое, полагает эксперт. 

Обновленный прогноз ЦБ на текущий год стал явно реалистичнее, в целом он подтвердил, что российская экономика оказалась более устойчива к кризису, чем ожидалось в его начале, говорит главный аналитик ПСБ Денис Попов. В этих условиях ухудшение среднесрочного прогноза – отчасти следствие пролонгации сроков негативного влияния кризиса на первую половину 2023 г., однако частично ухудшение оценок можно рассматривать и как повышение осторожности прогноза в условиях высокой неопределенности, добавил он. Те меры, которые предпринимают ЦБ и правительство, должны вести к более быстрому преодолению кризиса, а по новому прогнозу процесс затягивается, заметил эксперт. «Выходит, что стимулы надо снова усиливать и возвращаться к идее временного отхода от политики инфляционного таргетированная – т. е. закладывать более низкую ключевую ставку и повышать прогноз инфляции на среднесрочную перспективу. В прогнозе этого нет», – заключил он.