Что может помешать ЦБ достигнуть цели по инфляции

Замедление инфляции до исторического минимума в августе определило решение Центробанка – в пятницу он снизил ключевую ставку сразу на 0,5 п. п. до 8,5%.

Кроме того, ЦБ улучшил свой прогноз роста ВВП в 2017 г. – с 1,3–1,8% до 1,7–2,2%. Теперь его прогноз близок к оценкам Минэкономразвития, которое ждет даже меньшего роста экономики – на 2,1%.

Неожиданный рост экономики во II квартале (сразу на 2,5% – максимум с IV квартала 2013 г.) подстегнули восстановление запасов, оживление инвестиционной активности, а также разовые факторы, перечисляет ЦБ в докладе о денежно-кредитной политике. Но свои запасы компании уже считают избыточными, из-за чего сокращают производство, а госпроекты, поддержавшие выпуск машиностроительной продукции, завершились. Для роста за год на 2% экономика должна поддерживать примерно те же темпы, что и во II квартале, говорит главный экономист БКС Владимир Тихомиров, но вряд ли это случится. Не ждет таких темпов роста на ближайшие три года и ЦБ: в 2018 г. экономика замедлится сначала до 1–1,5%, а затем незначительно ускорится. Концептуально прогноз не изменился: без структурных реформ 2% – потолок для роста экономики, даже если нефть подорожает до $60, указывает ЦБ.

Потенциал роста экономики, с одной стороны, ограничен отсутствием возможностей серьезно увеличить добычу и поставки нефти, а с другой – внутренними факторами, пишет ЦБ, в том числе демографической ситуацией и низким потенциалом для роста экономически активного населения. К 2030 г. оно может даже сократиться – на 6–7 млн человек (или 10%), оценивал замдиректора Центра трудовых исследований ВШЭ Ростислав Капелюшников. Мешают и институциональные проблемы: качество управления в государственном и частном секторах, неразвитость транспортной инфраструктуры, высокая монополизация и низкий уровень инвестиций, перечисляет ЦБ в проекте основных направлений денежно-кредитной политики на 2018–2020 гг.

Выйти на ежегодный рост ВВП выше 2% Минэкономразвития рассчитывает за счет перехода к инвестиционному росту. По его прогнозу, в 2017 г. инвестиции увеличатся на 4,1%, а к 2020 г. их рост разгонится до 5,7%, в целевом сценарии инвестиции растут еще быстрее – на 8,6% в 2020 г. Но в ближайшие два года без структурных реформ экономика не сможет перейти к инвестиционной модели развития, предупреждает ЦБ. Рост инвестиций сдерживают институциональные препятствия, которые ограничивают горизонт планирования, а также дефицит новых инвестиционных проектов. В августе неопределенность была на третьем месте среди факторов, которые удерживают компании от инвестиций, показал опрос ИЭП.

Не поможет преодолеть потолок в 2% и импортозамещение, преду­преждает Центробанк. Вытеснение импорта в производстве инвестиционных товаров происходит только в отдельных отраслях, например производстве тракторов, но в целом конкурентоспособность российской продукции остается невысокой.

Структурные проблемы мешают и закреплению инфляции на уровне 4%. Например, дефицит на рынке труда может спровоцировать чрезмерный рост зарплат, опережающий рост производительности труда. И хотя сдержать рост зарплат может приток мигрантов (рост индекса интенсивности их денежных переводов на 10 п. п. в краткосрочной перспективе снижает уровень реальных зарплат на 0,18 п. п., а в долгосрочной – на 0,9 п. п.), дешевый труд снижает стимулы к модернизации.

Инфляционные риски создает также сильная дифференциация доходов населения, указывает ЦБ.

Из-за низкого уровня благосостояния населения основную долю в потребительской корзине занимают продовольственные товары, но цены на них больше подвержены разовым факторам – например, изменению погоды и урожая. В 2017 г. волатильность цен на фрукты и овощи обеспечила почти 40% волатильности общей инфляции. В июне она сначала внезапно ускорилась до 4,4% в годовом выражении, а затем резко опустилась до исторического минимума в 3,3% по итогам августа и до 3,2% к 4 сентября. Вместе с инфляцией менялись и инфляционные ожидания населения: в июле они выросли до 10,7%, а в августе опустились до 9,5%. По мере формирования низкой инфляции вклад волатильных компонентов будет еще заметнее, и для сохранения ее вблизи 4% нужно снижать именно чувствительность инфляционных ожиданий к изменениям цен. С приближением инфляции к таргету главной задачей для ЦБ становится именно снижение инфляционных ожиданий, говорит экономист «ВТБ капитала» по России и СНГ Александр Исаков.

Структурные проблемы будут и дальше мешать регулятору сильнее смягчать политику, считает Тихомиров. Сам же ЦБ допускает возможность снижения ключевой ставки в III–IV кварталах. «Шаги и даже паузы будут зависеть от текущей ситуации с инфляцией, в экономике и, главное, наших прогнозов, – сказала председатель ЦБ Эльвира Набиуллина. – Возможны и паузы, и снижение на 0,25 п. п. и 0,5 п. п.». Если до октябрьского заседания инфляционные ожидания снизятся до 8,8–8,6%, ЦБ опустит ставку на 0,25 п. п., ждет Исаков, при более медленном их снижении регулятор сделает это только в декабре. По прогнозам главного экономиста ING Дмитрия Полевого, ЦБ может снизить ставку дважды – до 8%. Но для этого инфляционные ожидания должны опуститься с 9,5 до 8%, считает Исаков.