Алексей Тихонов, управляющий директор аналитического управления «Открытие Research» банка «Открытие».
Темпы роста потребительских цен в США в декабре с устранением сезонности замедлились с 0,78% до 0,47% м/м. Как и месяцем ранее, это замедление стало в основном следствием изменения динамики цен на энергоносители с 3,5% до −0,4% м/м (с изменением их вклада в инфляцию c 0,26 до −0,03 п.п.) и замедления роста цен на услуги с 0,37% до 0,30% м/м (с уменьшением их вклада в инфляцию c 0,21 до 0,17 п.п.). Вклад остальной — товарной — инфляции остался третий месяц подряд почти без изменения на уровне 0,33 п.п., а рост цен на товары (исключая топливо) сохранился на очень высоком уровне 0,9% м/м. Таким образом, инфляция в США сохраняет «товарный» характер. В годовом выражении она ускорилась на 0,2 п.п. до 7,0% г/г, что стало максимумом с июня 1982 года, когда этот показатель находился на уровне 7,1% . Базовая инфляция, исключающая волатильные цены на топливо и продукты питания, ускорилась в годовом выражении на 0,6 п.п. до 5,5% г/г.
Текущий виток инфляции, когда ее годовые темпы превысили целевой уровень ФРС в 2%, начался в марте 2021 г., и уже к началу лета темпы роста потребительских цен превысили 5% г/г. Однако такие темпы были обеспечены всего лишь несколькими компонентами: одни из них были вызваны техническими факторами (в первую очередь — эффектом базы), а другие — ростом цен на автомобили (как новые, так и подержанные) в условиях недостатка предложения новых автомобилей из-за дефицита на рынке полупроводников. Так, например, рост цен в июне прошлого года достиг 5,4% г/г, из которых почти 1,8 п.п. были вызваны восстановлением цен на топливо относительно низкой базы июня 2020 г., а еще 0,8 п.п. были обеспечены эффектом базы в секторах, начавших восстанавливаться после снятия эпидемиологических ограничений: авиаперевозки, отели и рестораны, а также автострахование. Еще почти 1,8 п.п. пришлось на рост цен на автомобили. Таким образом, из общего роста цен в 5,4% на эти компоненты, занимающие лишь около 20% потребительской корзины населения США, пришлось 4,3 п.п., тогда как вклад остальных 80% потребительской корзины составил лишь около 1,1 п.п. Именно такая структура инфляции объясняет спокойствие ФРС летом прошлого года, несмотря на высокие годовые темпы роста цен, т.к. регулятор справедливо считал их временными и сохранял мягкую монетарную политику и риторику.
Однако осенью 2021 г. структура инфляции существенно изменилась и она приобрела фронтальный характер, вклад роста остальных цен в инфляцию достиг в октябре-ноябре уровня в 2,25%, а общий рост потребительских цен вышел из коридора 5,2-5,4%, наблюдавшегося в июне-сентябре, и достиг 6,2% в октябре и 6,8% в ноябре. Именно такое изменение характера инфляции осенью стало причиной резкого ужесточения риторики ФРС в течение ноября-декабря. В то же время стоит отметить, что структура инфляции при этом по-прежнему остается нетипичной для США, т.к. основной вклад в инфляцию в декабре — 4,9 п.п. — составлял рост цен на товары, и только 2,1 п.п. приходилось на рост цен на услуги, в то время как в последние десятилетия до пандемии их вклад в инфляцию был основным. Такая структура вызвана в первую очередь последствиями пандемии, которые привели к сбоям в цепочках поставок сырья и товаров (как конечного спроса, так и промежуточных) и переориентированию спроса населения на рынок товаров, превысив потенциал предложения на многие их них. Таким образом, текущие высокие темпы роста цен по-прежнему можно считать вызванными временными факторами. Однако спрогнозировать, как долго продлится этот «временный» период достаточно сложно, т.к. он в первую очередь зависит от того, как долго продлится пандемия и вызванные ею ограничения, и как быстро бизнес адаптируется к изменившейся структуре спроса. Вероятно, повышенные, относительно целевых, темпы инфляции будут наблюдаться весь 2022 г. и даже часть 2023 г.
По оценкам «Открытия Research», годовые темпы инфляции в США уже в марте должны прекратить рост и впоследствии начать замедляться, т.к. вызванный пандемией эффект базы будет постепенно исключаться из расчета ее годовых темпов. Улучшение доступа автопроизводителей к полупроводникам, отмеченное в конце 2021 г., в течение 2022 г. должно способствовать росту предложения новых автомобилей и замедлению роста, а возможно даже снижению, цен на новые и подержанные автомобили. Замедлению инфляции в 2022 г. будет способствовать и ужесточение монетарной политики со стороны ФРС.
В то же время вклад остальных факторов в течение 2022 г. будет расти, а учитывая высокие темпы роста экономики и дефицит рабочей силы, в 2022 г. можно ожидать ускорения темпов роста цен на услуги, поэтому едва ли ФРС существенно ослабит свои ожидания по темпам ужесточения монетарной политики в 2022 г. Так, прогноз ФРС, опубликованный по итогам декабрьского заседания, предполагает три повышения ставки в течение 2022 г. до уровня 0,75-1,0%, завершение программы выкупа активов в начале 2022 г. и, вероятно, переход к сокращению баланса регулятора за счет отказа от реинвестирования погашаемых выпусков облигаций, находящихся у него.
Таким образом, несмотря на рекордные с 80-х годов темпы роста потребительских цен, инфляция в США не имеет потенциала дальнейшего существенного ускорения или длительной стабилизации на текущих высоких уровнях, т.к. она во многом была обеспечена фискальными и монетарными стимулами со стороны ФРС. Исчерпание у населения ресурсов, полученных во время пандемии из бюджета, вкупе с ужесточением политики ФРС должны оказать позитивное влияние на замедление темпов роста цен наряду с другими факторами. Однако период нормализации инфляции к целевым уровням регулятора может занять достаточно длительное время — в течение 2022-2023 гг.