Как научиться не волноваться и полюбить инфляцию

Что собой представляет текущий всплеск инфляции – явление постоянное или временное? Чем он угрожает мировой экономике? Когда пойдет на спад и пойдет ли вообще? Сейчас эти вопросы горячо обсуждаются во всем мире. На то есть хорошие причины. Мир успел основательно подзабыть то время, когда инфляция была значительно выше. Почти забытая за последние десятилетия тема не просто вернулась в повестку центральных банков по всему миру, но и стала сложнейшим вызовом для денежно-кредитной политики. Повышенная инфляция несет с собой и повышенные социальные риски. 

Ключевым в оценке рисков высокой инфляции является вопрос о соотношении фундаментальных и временных факторов, которые привели к ее разгону. 

Фундаментальный фактор понятен – это сочетание сверхмягкой денежно-кредитной политики крупнейших мировых центробанков и колоссальных бюджетных вливаний по всему миру, и особенно в развитых экономиках. Такая политика, разумеется, поддерживает ослабевшие во время пандемии экономики. Но ведет и к масштабному увеличению стоимости активов, которое транслируется в рост потребительских цен. Поэтому центральные банки сейчас находятся перед сложной дилеммой: ограничить стимулы для сдерживания роста цен, что чревато замедлением восстановления деловой активности, или продолжать подпитывать экономики, что может еще больше разогнать инфляцию. 

Временные факторы также присутствуют, и они очень мощные – это прежде всего бурный восстановительный рост мировой экономики, но также и вызванные пандемией разрывы производственных цепочек. В отношении России и других развивающихся рынков действовал еще фактор ослабления национальных валют, но его влияние, скорее, уже исчерпано. 

В итоге идет масштабная инфляция сырьевых активов. В лидерах роста промышленные металлы, прибавившие в цене более 60% к уровням до пандемии. Продовольствие подорожало более чем на 30%, стройматериалы и энергоносители – более чем на 10% и продолжают рост. Повышение цен на сырье, логистические трудности и ограниченность выбора поставщиков ведут к росту издержек в промышленности. Индикаторы PMI указывают на непрерывное увеличение затрат с лета прошлого года, а его темпы сейчас максимальные с августа 2008 г. Активное восстановление глобального спроса, стимулируемое денежными вливаниями в развитых странах, позволяет переносить возросшие затраты на потребительские цены. В результате рост потребительских цен в начале II квартала 2021 г. ускорился и в развитых, и в развивающихся странах.

Текущие инфляционные факторы постепенно станут нейтральными. Затухание пандемии поспособствует восстановлению производственных цепочек, что снизит давление на издержки предприятий. Рост цен на продовольствие, металлы и энергоресурсы замедлится к концу года в результате завершения активной фазы восстановления крупнейших экономик, в первую очередь китайской. В результате замедлится и потребительская инфляция, хотя ее уровень и останется несколько выше целевых ориентиров. Мы ожидаем, что ее уровень в России на конец года составит около 5%, а в США – 3,5–4%. По мере завершения восстановительного периода и затухания пандемии инфляционное давление существенно ослабнет, и мы даже не удивимся, увидев снижение инфляции в России ближе к 3% в течение ограниченного периода времени в 2022 г. 

Но давайте заглянем за пределы горизонта в год-полтора. Там ситуация несколько иная. Мы видим возможность повышения средних темпов инфляции на постоянной основе в 2020-х гг. Вполне реалистично предположение, что инфляция в развитых странах будет устойчиво выше значений 2010-х гг. Не 0–2%, к которым рынок уже привык за 2010-е гг., а, возможно, 2–4%. Это то, что было в мире нормой до глобального финансового кризиса. В США средний уровень инфляции в 2000-х гг. составлял 2,6%, а в 1990-х – 3% (сравните с 1,8% в среднем за 2010-е гг.). В странах ОЭСР, клубе развитых экономик, – 2,7% в 2000-х гг. и 5,3% в 1990-х (сравните с 1,9% в 2010-х гг.). 

Фактически это будет возвратом к старой реальности нулевых и девяностых. Другими словами, не эти уровни, а супернизкие уровни 2010-х гг. могут являться исторической аномалией. 

Такие постоянные инфляционные темпы, при условии их подконтрольности и нераскручивания маховика инфляции, не представляют собой структурной проблемы для мировой экономики. Но в моменте они потребуют довольно существенной подстройки. Финансовый сектор будет вынужден подстроиться на уровне ставок по кредитам и депозитам, а реальный сектор – адаптировать стратегии ценообразования и хеджирование рисков. 

А может ли сверхмягкая денежно-кредитная политика развитых государств аукнуться, например, стагфляционными рисками в долгосрочной перспективе? Вероятность этого в мировом масштабе низкая. Но на уровне отдельных стран мира – в странах с высоким уровнем суверенного и частного внешнего долга (особенно если долг выражен в иностранной валюте) – такая вероятность в 2020-х гг. есть. 

Федеральная резервная система (ФРС) после своего заседания 16 июня теперь ждет двух повышений ключевой ставки в 2023 г. ФРС пересмотрела свой прогноз по инфляции и закладывает 3% роста в 2021 г. и 2,1% – в 2022 г. Но если возврат к «старой реальности» на фоне мягкой монетарной политики осуществится, инфляция будет устойчиво выше, например в диапазоне 2,5–3%. 

В классическом фильме Стэнли Кубрика «Доктор Стрейнджлав, или Как я научился не волноваться и полюбил атомную бомбу» все закончилось печально. Инфляция действительно представляет собой опасность для мировой экономики. Просто засунуть голову в песок и делать вид, что инфляции нет, – тактика, достойная страуса, а не крупнейших мировых центробанков. При этом ухода от аномально низких уровней 2010-х гг. к более высоким, но все еще комфортным уровням нулевых и девяностых бояться оснований нет. Для мировой экономики будет критически важным момент выхода центральных банков из сверхмягкой политики – аккуратный, но при этом своевременный, незатянутый.