IPO-мания обходит Россию стороной

Бывший ведущий экономист инвестиционного банка Merrill Lynch Дэвид Розенберг – известнейший специалист, предсказавший возникновение пузыря ипотечных бумаг в 2000 г., сейчас говорит об опасности надувания нового пузыря – на сей раз из-за бума на рынке IPO. Розенберг даже придумал термин – «IPO-мания».

Беспрецедентные вливания ликвидности со стороны мировых центробанков помогли фондовым рынкам не только восстановиться, но и взять новые исторические максимумы. Это не могло не отразиться на рынке первичных размещений: 2020 год стал рекордным за последние 20 лет как по количеству размещений, так и по их объемам. В частности, в США количество первичных размещений превысило 500, а их объем – $190 млрд. В целом по миру в прошлом году было проведено 1415 IPO суммарно на $331 млрд против 1040 IPO на $190 млрд годом ранее. Однако рынок ставил рекорды не только по количеству и объемам размещений, но и по их результативности. В среднем за первый день торгов бумаги компаний, вышедших на IPO в США, вырастали на 41,6%. Это наилучший результат с 2000 г., т. е. со времен пузыря доткомов.

Показательно, что этот рынок очень закрыт – и не только для физических лиц, но и для многих институциональных инвесторов. Букраннерами самых успешных американских IPO выступают такие банки, как JPMorgan, Citi, Credit Suisse, Goldman Sachs. Чтобы открыть у них счет, требуются немалые суммы. Например, порог для входа в JPMorgan – $25 млн, а для открытия счета в швейцарском Credit Suisse понадобится $10 млн.

Впрочем, само по себе наличие счета в этих институтах ничего еще не гарантирует. Кому и в какой пропорции достанутся акции в ходе IPO, решает консорциум банков-гарантов, и нет никакого регулирования или обязательств с их стороны удовлетворить заявку клиента пропорционально ее весу в общем объеме. И хотя базовая этика предполагает, что все заявки удовлетворят пропорционально их величине, на практике банкиры злоупотребляют своим положением и отдают большие куски от размещаемого объема крупным фондам, своим приоритетным клиентам. Брокеры или фонды из стран третьего мира – особенно из таких недружественных США, как Россия, – идут в самом конце списка и получают крайне незначительный объем акций, а то и вовсе остаются ни с чем. В моей практике было много случаев, когда при весьма солидном объеме заявки с российским происхождением капитала заявитель получал мизерное число акций.

Проблемы с доступом к горячим IPO и желание заработать подталкивают многих к инвестициям на более ранних стадиях, так называемых Pre-IPO, т. е. к вложениям в компании до того, как они выйдут на биржу. В широком смысле сюда можно отнести все этапы жизни компании, начиная с венчурного стартапа и заканчивая многомиллиардным бизнесом, который планирует IPO. Однако в инвестиционном сообществе этапом Pre-IPO принято считать инвестиции в компанию, которая уже указывает временной ориентир по выходу на IPO. Такие инвестиции могут осуществляться как во время официальных раундов привлечения финансирования и выпуска новых акций, так и вне этих раундов.

Стоит отметить, что раньше привлечение инвестиций в рамках IPO было необходимым этапом финансирования компании и ее дальнейшего развития. Однако в последние годы обилие финансирования и развитость рынка венчурных инвестиций привели к тому, что компании стали выходить на IPO на более поздних этапах. Например, такие компании, как Uber или Airbnb, объявляли об IPO, когда их оценки уже превышали $50 млрд. Еще 20 лет назад непубличная компания-единорог (т. е. компания, оцененная выше $1 млрд) была большой редкостью, а сегодня это уже стало нормой. При этом парадигма последних лет изменилась настолько, что большинство компаний, выходящих на IPO, все еще остаются убыточными, хотя имеют оценку в несколько миллиардов или даже десятков миллиардов долларов. Это также следствие увеличения денежной массы и нулевых ставок в развитых странах.

Заоблачные оценки и мультипликаторы, вызванные избыточной ликвидностью, сегодня действительно напоминают пузырь начала 2000-х. Выглядит совершенным безумием, что компании с многомиллиардной капитализацией остаются убыточными и при этом могут оцениваться в десятки годовых выручек. Что, будучи уже очень дорогими на этапе Pre-IPO, они выходят на IPO по еще более высокой оценке и растут на 40−100% в первый день торгов. Впрочем, стоит вспомнить, что во времена пузыря доткомов у компаний выручки вообще не было, – в те времена инвесторы платили сумасшедшие деньги просто «за клики в интернете».

Пока монетарная политика США и Европы ведет к накачиванию экономики деньгами, пока заемные средства практически ничего не стоят, новый пузырь может надуваться еще очень долго, давая возможность заработать инвесторам. Но только самым-самым богатым.