Биржа банкротов

Старые правила

Осенью 2009 г. Six Flags, управляющая 19 тематическими парками в США, обратилась в суд за защитой от кредиторов. Хедж-фонд Avenue Capital Group, владевший ее старшими облигациями (долги по ним гасятся в первую очередь), разработал план реорганизации. Затем он продал субординированные бонды Six Flags – выплаты по ним производятся после расчетов по старшим облигациям, – зная, что при реструктуризации они обесценятся.

Другие кредиторы Six Flags обвинили Avenue в использовании инсайдерской информации. «Эта клевета возмутительна», – ответил основатель фонда Марк Ласри.

Эта практика получила название «биржа банкротов». Она законна, но недостаточно прозрачна и порождает сомнения в честности тех, кто ее использует. «Появляются искушенные инвесторы, чья главная цель – выгода», – говорит юрист фирмы Weil, Gotshal & Manges Харви Миллер. По его словам, процедура банкротства, ранее имевшая хотя бы видимость реабилитации, превратилась в процесс «как больше заработать». Покупатели безнадежных долгов отвечают, что без них кредиторы ждали бы выплат несколько лет, а компании не получали бы кредиты на выход из банкротства.

В последние годы рынок безнадежных долгов стремительно растет. В 2009 г. его объем превысил $1,6 трлн по сравнению с $250 млрд 20 лет назад, подсчитал профессор финансов Нью-Йоркского университета Эдвард Альтман. А вот процедура банкротства опирается на правила, принятые более 30 лет назад.

Стая и стадо кредиторов

При использовании главы 11 закона о банкротстве компания получает защиту от кредиторов на время подготовки плана реструктуризации и возврата долгов. Из кредиторов, владеющих необеспеченным долгом, выбирается комитет, наблюдающий за ходом реструктуризации. В это время члены комитета не могут совершать операции с долгами компании.

Хедж-фонды и кредиторы, покупавшие долги компании на вторичном рынке, объединяются, чтобы влиять на реорганизацию долга. Члены неформальных комитетов обязаны раскрывать информацию о сделках с долгами компании. Но они этому сопротивляются, настаивая, что на самом деле они не комитеты. Судьям приходится решать этот вопрос на свое усмотрение.

В октябре 2009 г. поставщик комплектующих для грузовиков Accuride Corp. начал процедуру банкротства. Незадолго до этого шесть инвестфондов, владевших значительной частью бондов Accuride, начали переговоры, в результате которых они получали контроль над компанией.

В начале переговоров облигации Accuride торговались по $0,2 за вложенный доллар, через пять недель – по $0,61 (данные Reuters). Акционеры, которым реорганизация грозила убытками, заявили, что держатели долга должны сообщить о сделках с облигациями во время переговоров. Держатели бондов отказались – они называли себя «специальной группой держателей нот».

На слушаниях в федеральном суде по банкротствам штата Делавэр судья Брендан Шэннон спросил юриста держателей бондов, образуют ли они комитет. «Видите ли, ваша честь, мы группа...» – начал юрист. «Стадо, стая, гурт...» – раздраженно перебил его судья.

Авеню банкротов

Accuride вышла из процедуры банкротства в начале февраля. К концу января держатели бондов, владевшие 70% ее долга, продали его практически полностью. Тогда бонды торговались уже по $0,91. Среди тех, кто заработал, – Brigade Capital Management, Canyon Capital Advisors, Sankaty Advisors, BlackRock Financial Management, Tinicum и Principal Global Investors.

Если суды будут требовать большего раскрытия, «это приведет к значительным непредусмотренным последствиям», предупреждает Томас Лория, юрист по банкротствам фирмы White & Case, который часто представляет сторону хедж-фондов. Вторичный долговой рынок перестанет функционировать, отмечает он.

В ноябре 2009 г. Six Flags передала суду план банкротства, по которому хедж-фонды должны были вложить в ее капитал сотни миллионов долларов, а компания – значительно сократить долговую нагрузку, в основном за счет уменьшения платежей по субординированным облигациям. Едва информация об этом стала публичной, Avenue Capital продал часть субординированных облигаций Six Flags. Официальный комитет кредиторов обвинил держателей старших бондов в получении несправедливого преимущества – они присутствовали на переговорах с Six Flags и знали, что произойдет с субордами.

Но затем другая группа хедж-фондов, не входивших в число кредиторов первой очереди, перебила предложение Avenue и его партнеров, предложив вложить в капитал Six Flags $725 млн. В итоге они выкупили старшие бонды и получили контроль над Six Flags. А Avenue выручил порядка $100 млн чистой прибыли.

По заверению Ласри, его фонд продавал субординированные облигации, когда вся информация стала публичной. «Мы стараемся избегать ситуаций, когда возможность для сделок ограничена, – говорит он. – Но если такое происходит, мы следуем правилам и ждем, пока информация станет публичной». Avenue получил разрешение сохранить сделки с инструментами Six Flags в тайне. Судья по банкротствам Кристофер Сонтчи счел, что хедж-фонды не образовывали комитет.

Выгодное банкротство

В ноябре 2008 г., когда ION Media Networks была готова к выходу из процедуры банкротства, возражения высказал хедж-фонд Cyrus Capital Partners, предложивший собственный план.

На это судья Джеймс Пек заявил, что кредитор, плативший «несколько центов на доллар» долга, «решил захватить и угнать это банкротство». После того как план реорганизации ION был одобрен, Cyrus попросил судью Пека повременить с завершением процедуры банкротства, пока рассматривается апелляция Cyrus. «Вы хотите получить право на бесплатный выстрел, чтобы продолжать терроризм в этом деле на других уровнях федеральной системы?» – не сдержался Пек. «Вовсе нет, ваша честь, и от имени клиента мы против употребления слова «терроризм» в данном случае», – ответил юрист Cyrus.

ION вышла из процедуры банкротства в декабре 2009 г., ее новыми собственниками оказались старшие кредиторы, среди которых были в основном хедж-фонды, в том числе Avenue Capital.

Хедж-фонды отказались от комментариев либо не ответили на запросы.