РЫНОК: Конец культа акций

Минувший понедельник стал печальной датой для британского фондового рынка. Индекс FTSE 100 опустился ниже 3465,1, потеряв таким образом более 50% по сравнению со своим пиковым значением, зафиксированным 31 декабря 1999 г.

Лондонский рынок не одинок в своем падении. Парижский CAC 40 потерял 59,6% по сравнению со своим пиковым значением, франкфуртский DAX - 67,5%, Standard & PoorХs 500 - 44,7%. Периодически намечающиеся всплески биржевой активности в течение последних трех лет всякий раз быстро гасли.

Война - объяснение, лежащее на поверхности. Напрасно оптимисты вспоминают, как взлетели акции сразу после начала войны в Персидском заливе в январе 1991 г. Сегодня инвесторы совсем не уверены в легком разрешении конфликта. Опрос среди европейских инвесторов, проведенный UBS совместно с Gallup, показал, что 55% из них считают войну главной угрозой глобальному фондовому рынку. Не желая вкладывать новые средства в фондовый рынок, они переключаются с акций на более традиционные активы - гособлигации, золото и живые деньги.

Для многих экспертов нынешнее падение глобального фондового рынка стало неожиданностью. Большинство из них прогнозировали подъем рынков в 2003 г., надеясь на то, что прибыли восстановятся, а цены на акции вряд ли будут падать четыре года подряд.

Впрочем, замешательство экспертов на этот раз вполне простительно. Финансовые рынки в самом деле ведут себя довольно странно.

С тех пор как в марте 2000 г. лопнул биржевой пузырь, акции потеряли привлекательность по сравнению с гособлигациями. Это была естественная реакция на 1990-е гг., когда все питали иллюзии по поводу долгосрочного роста прибылей при низкой инфляции.

Примечательно, однако, насколько глубоким оказалось падение рынка акций. По данным на понедельник, на Лондонской фондовой бирже доход от инвестиций в акции составил 4%. Столько же в Великобритании можно получить по депозитам, чуть больше (4,2%) - по среднесрочным гособлигациям.

Инвесторы не ожидают роста дивидендов в долгосрочной перспективе. Это можно было бы объяснить угрозой длительной дефляции. И действительно, на рынке ходят слухи о том, что Германия скоро погрязнет в таком же болоте, как и Япония. Опасаются также, что накопление потребительского долга в США и Великобритании приведет эти страны к долговому кризису.

Но если дело в дефляции, как объяснить, что происходит на сырьевых рынках? Economist Commodity Index (ECI) растет на 12,8% в год. Понятно, почему золото выросло в цене до наивысшего уровня за последние шесть лет: в смутные времена этот металл всегда привлекает инвесторов. Но с какой стати взлетели цены на соевые бобы? Как правило, повышение цен на сырье свидетельствует о росте экономической активности и инфляционного давления. По наблюдениям аналитиков Schroder Salomon Smith Barney, периоды повышения ECI за последнее десятилетие в точности совпали с двумя самыми болезненными периодами для инвесторов в облигации - в 1994 г. и в конце 1998 г. Сегодня же и рынки облигаций, и рынки сырья одинаково сильны.

Нефтяные цены тоже ведут себя загадочно. Цена на Brent могла бы держаться на уровне как минимум $30 за баррель из-за венесуэльской забастовки и угрозы войны. Однако по мере падения фондового рынка за последние недели цены на нефть тоже снизились по сравнению с пиковым значением $31,66 за баррель, и акции интернациональных нефтяных компаний упали на 9,5%.

Наблюдаются и другие аномалии. Общая неустойчивость корпоративного сектора должна была отразиться и на рынке облигаций. Ничего подобного. С сентября спрэд между доходностью американских корпоративных облигаций с рейтингом BAA и AAA сократился более чем на 0,5 процентного пункта.

Получается, что рынками движут не только макроэкономические факторы. Похоже, мы имеем дело с импульсивным переключением инвесторов с акций на другие виды активов, которое экономист Чарлз Кайндлбергер назвал "отливом", присущим "медвежьему" рынку.

Культу акций приходит конец. В 1980 - 1990-х гг. цены на них постоянно росли. Даже в критические для фондового рынка моменты наподобие черного понедельника в октябре 1987 г. инвесторы, продолжавшие держаться за акции, были вознаграждены за терпение. Акции считались лучшим долгосрочным вложением капитала. Особенно ими увлекались пенсионные фонды и страховые компании. И только теперь ясно, насколько это было рискованно.

Чтобы сегодня выйти на рынок, нужно немало мужества. Во-первых, первые две попытки возрождения рынка - осенью 2001 г. и 2002 г. - оказались неудачными. Во-вторых, на рынке сейчас доминируют инвесторы типа хеджевых фондов, следующие общей тенденции (а она состоит в игре на понижение). Учитывая уход с рынка пенсионных фондов и страховых компаний, вряд ли в ближайшее время будет создан "картель покупателей", благодаря которому цены на акции поползли бы вверх. В-третьих, из-за иракской эпопеи возникает искушение подождать, чем все закончится. А "это" не закончится до самого лета. И если все это время цены на нефть будут оставаться высокими, это будет оказывать угнетающее воздействие на глобальную экономическую активность. В-четвертых, даже без всякого Ирака не все в порядке с макроэкономикой. В европейской экономике продолжается застой, и инвесторы не верят, что Центробанку и правительствам под силу оживить ее.

Прогнозы корпоративных прибылей тоже чрезмерно завышены: например, европейские аналитики предсказывают в этом году 36% -ный рост прибыли на акцию. Если эти ожидания не оправдаются, это будет еще один удар для инвесторов.

И последнее. По отношению к британскому рынку оценка представляется справедливой, но американский рынок акций не выглядит дешевым: отношение капитализации к прибыли достигло чрезвычайно высокого уровня.

Однако остается надежда. Пока институциональные и розничные инвесторы отказываются от покупки акций, ситуацией могли бы воспользоваться корпорации для поглощений. Похоже, они уже сообразили, что акции сегодня можно приобрести по дешевке. (FT, 27. 01. 2003, Наталия Кун).

Автор - обозреватель Financial Times