Рынок ритейла: на кого ставят аналитики

Продуктовая индустрия традиционно считается защитным сектором вне зависимости от фазы экономических циклов. Инфляция позитивно сказывается на показателях этой отрасли, а люди отказываются от покупки продуктов в последнюю очередь. Несмотря на то что российские предприятия в этом году столкнулись с дефицитом рабочей силы, увеличением зарплат и издержек, продуктовый ритейл в целом демонстрирует стабильный рост благодаря консолидации и способности переложить инфляцию на покупателей. Поэтому инвестиции в компании сектора могут быть привлекательными для инвесторов в период колебания цен на продукты. Какие же компании стоит выбрать из всего многообразия, представленного на Московской бирже?

Продуктовая розница

Торговля является одним из самых мощных факторов экономического роста, она обеспечивает работой 11,2 млн россиян и входит в число ключевых плательщиков налогов. Согласно данным Росстата и Ассоциации компаний розничной торговли (АКОРТ), вклад оптово-розничного ритейла в ВВП страны составляет около 13%, а доля налоговых поступлений отрасли достигла 11% от общих отчислений в бюджет и сопоставима с совокупной налоговой отдачей финансово-страховой сферы (6%), строительной отрасли (4%) и сельского хозяйства (1%).

Оборот розничной торговли стабильно растет и почти удвоился за последнее десятилетие: с 21,4 трлн руб. в 2012 г. до 42,58 трлн руб. в 2022 г. При этом доля продуктового ритейла в общем объеме розничной торговли в России за это время повысилась с 46,5% до более чем 48,7%, или 20,75 трлн руб.

По прогнозам агентства Infoline, в 2023 г. оборот всего продовольственного ритейла продолжит расти и превысит 21,5 трлн рублей (+5,6%). При этом доля десяти крупнейших торговых сетей на рынке может увеличиться с 38,5% до 41,9% год к году. В прошлом году отраслевые эксперты прогнозировали, что к 2025 г. объем рынка продуктового ритейла может достигнуть 24 трлн руб., а к 2030 г. – 29,5 трлн руб. Однако из-за ускорения инфляции этот уровень может быть достигнут раньше.

Существенное преимущество представителей российского продуктового ритейла перед другими компаниями на бирже заключается в его замкнутости на внутреннего потребителя. Благодаря этому они не подвержены прямому влиянию внешнеторговых ограничений. Кроме того, продуктовым сетям гораздо проще, нежели компаниям из других секторов, перекладывать рост цен и инфляцию на покупателя. За счет этого продуктовые сети способны генерировать прибыль и положительный денежный поток от операционной деятельности даже во время кризиса.

Основной риск для инвесторов в продуктовой рознице заключается в снижении доходов населения и, как следствие, покупательской способности. Другой – гиперинфляция, которая ограничивает возможность переложить рост цен на потребителя.

Публичный ритейл

В последние годы все крупные продуктовые сети получили листинг на Мосбирже, поэтому инвестору есть из чего выбрать: лидирующие с сильным отрывом по доле рынка ‒ X5 Retail и «Магнит», а также игроки второго уровня ‒ «Лента» и О'КЕЙ. При этом акции «Магнита» и «Ленты» обращаются на Московской бирже напрямую, без участия западной инфраструктуры, в то время как ценные бумаги X5 Retail и О'КЕЙ представлены депозитарными расписками.

X5 Retail является крупнейшей продуктовой сетью в РФ по объему продаж: в первом полугодии 2023 г. они составили 1,47 трлн руб., что на 17,3% больше, чем было годом ранее. При этом «Магнит», который на 0,85% превосходит X5 Retail (9,54 млн кв. м) по общей торговой площади магазинов, показал выручку за аналогичный период всего в 1,23 трлн руб. (+8,2%). «Лента» и О'КЕЙ существенно отстают от них с объемом продаж в 257 (-2%) и 99 млрд руб. (+1,7%) соответственно.

«Лента» и О'КЕЙ занимают существенно меньшую долю рынка и за счет эффекта низкой базы проигрывают лидерам отрасли в операционной эффективности. Так, по итогам первого полугодия 2023 г. динамика сопоставимых продаж, не учитывающих влияния расширения или сокращения сети, сократилась у этих двух ритейлеров на 1,9% и 3,2%, а у X5 Retail и «Магнита» выросла на 7,2% и 5,4%.

По показателю маржи денежного потока от основной деятельности наилучшей эффективностью также характеризуются «Магнит» и X5 Retail ‒ 10,9 и 11,09% соответственно, в то время как результативность «Ленты» почти вдвое хуже ‒ 5,72%, а у О'КЕЙ ‒ 5,64%.

Данный показатель рассчитывается как денежные потоки от операционной деятельности, деленные на чистые продажи. Он ключевой для бизнеса, потому что показывает способность компании генерировать средства от основной деятельности. Показатель не учитывает амортизацию, списания, валютную переоценку и другие неденежные факторы, а также разовые факторы и результаты инвестиционно-финансовой деятельности (например, покупка/продажа активов, привлечение и возврат кредитов).

Все рассматриваемые ритейлеры активно развивают омниканальную модель продаж, используя все возможные способы реализации. С момента пандемии продажи через цифровые каналы растут двузначными темпами у всех ритейлеров. Однако, за исключением «Ленты», онлайн-продажи занимают незначительную долю в общем объеме.

Опережающие темпы увеличения доли онлайн-продаж в общей реализации у «Ленты» и О'КЕЙ обусловлены двумя основными факторами. Во-первых, более глубокая интеграция продаж через партнерский сервис доставки продуктов, например «СберМаркет», «Яндекс.Еда», «Лента Онлайн» или Ozon. В результате из-за необходимости делиться частью дохода с партнером снижается чистая маржа. Во-вторых, эффект низкой базы: при существенно меньшем объеме продаж проще и быстрее перевести его в онлайн. Впрочем, доля онлайн-продаж в общей выручке даже у лидера  «Ленты» составляет всего 9%, с более чем двукратным отставанием идут О'КЕЙ – 3,8%, а X5 Retail – 3,5%. Показатель «Магнита» ‒ чуть более 1%.

Цена глубокой интеграции с партнерскими сервисами продажи также хорошо отражается на динамике среднего чека. В то время как по итогам первого полугодия 2023 г.  размер среднего чека на сопоставимой LFL-основе (от англ. Like for Like – подобное к подобному) без влияния расширения сети в сетях X5 Retail и «Магнит» вырос на 1,9 и 3,2% год к году соответственно. У «Ленты» аналогичный показатель сократился на 1,4%, а у О'КЕЙ остался на уровне прошлого года, оценивает аналитический отдел сервиса «Газпромбанк Инвестиции».

Лидером по динамике чистой прибыли (ЧП) по итогам первого полугодия 2023 г. из публичных продуктовых ритейлеров является X5 Retail. Компания показала увеличение ЧП на 23%, до 36 млрд руб. по МСФО 16 благодаря опережающему росту торговой площади и сопоставимых продаж.

«Магнит» занял второе место по росту чистой прибыли. Компания увеличила прибыль на 15,9%, до 34 млрд руб. по МСФО 16, что также стало результатом расширения площадей и LFL-продаж.

«Лента» за первое полугодие 2023 г. получила чистый убыток до 2,4 млрд руб. после чистой прибыли в 3,36 млрд руб. за аналогичный период прошлого года. При этом убыток ритейлера распространился вплоть до операционного уровня, несмотря на снижение коммерческих, общих и административных расходов на 10,6%, или 6,42 млрд руб. Для достижения этого результата компания значительно снизила расходы на персонал, функционирование магазинов и коммунальные услуги в связи с закрытием неэффективных точек.

О'КЕЙ в первом полугодии 2023 г. зафиксировал чистый убыток в размере 3 млрд руб. по МСФО 16 по сравнению с чистой прибылью в размере 0,6 млрд руб. годом ранее. В компании объясняют это признанием неденежного убытка от курсовых разниц и роста финансовых расходов.

Нескорректированная EBITDA (прибыль до вычета расходов по выплате процентов, налогов износа и начисленной амортизации) X5 Retail увеличилась на 2% за шесть месяцев 2023 г. и составила 162,6 млрд руб.  У «Магнита» показатель вырос на 3%, до 132,4 млрд руб. За первые шесть месяцев 2023 г. EBITDA «Ленты» рухнула на 44%, до 8,6 млрд руб. по сравнению с первым полугодием прошлого года. У О'КЕЙ прибыль до вычета расходов снизилась на 5,4% в годовом выражении, до 7,1 млрд руб.

Приведенные данные показывают, что ценные бумаги «Ленты» и особенно депозитарные расписки О'КЕЙ выглядят непривлекательно с точки зрения инвестиций. Для сохранения продаж в своих больших по площади гипермаркетах, в основном расположенных на городских окраинах, оба ритейлера вынуждены сотрудничать со сторонними сервисами доставки продуктов на дом («СберМаркет», «Яндекс.Еда» и т. п.), что снижает рентабельность этих продаж и маржи бизнеса в целом.

Оба ритейлера активно развивают новые форматы «у дома» и дискаунтеры («Мини Лента» и ДА! в периметре О'КЕЙ). Однако маловероятно, что новым магазинам удастся составить конкуренцию X5 Retail и «Магниту» в плане операционной эффективности как сейчас, так и в будущем. Единственным вариантом органичного роста прибыли является развитие собственных каналов цифровых продаж и сервисов доставки, которые позволят сократить зависимость от сторонних дистрибьюторов и сохранить маржу в периметре своей сети.

Таким образом, X5 Retail Group и «Магнит» являются безусловными фаворитами в сегменте продуктового ритейла. Акции обеих компаний имеют почти сопоставимую оценку, которая в данный момент выглядит справедливой как с исторической точки зрения, так и относительно доходности альтернативных инвестиций. При этом с точки зрения инфраструктурных рисков «Магнит», который конвертировал депозитарные расписки в акции, выглядит более привлекательно.