«Новая нормальность»: защитные стратегии в облигациях стали популярнее высокодоходных

В сентябре 2023 г. показатели первичного рынка облигаций ухудшились по сравнению с летними месяцами, за время которых он восстановился к докризисным значениям. Июль и август стали лучшими с начала года: компании торопились занять средства до повышения ставок, которое ожидалось с весны. «Выстрелили» не только уже хорошо знакомые инвесторам эмитенты, разместившие как новые, так и замещающие облигации, но и дебютанты. Значительная часть последних пришлась на крупные компании, ранее выпускавшие только евробонды, а также на сегмент ВДО (высокодоходные облигации). Внимание частных инвесторов равномерно сосредоточилось на обеих категориях. В ближайшем будущем, прогнозируют эксперты, нестабильность рынка заставит розницу переходить в более надежные инструменты высокого качества. Хотя традиционная приверженность ВДО останется: ожидания премии будут, как всегда, превалировать над опасениями реализации рисков. Впрочем, уровень дефолтности в этом сегменте в ближайшее время вряд ли изменится к худшему.

Причины роста

Первичный рынок облигаций с переменным успехом начинает восстанавливаться после провала в 2022 г. По данным Московской биржи, объем облигационных размещений в денежном выражении в сентябре 2023 г. составил 2,866 трлн. руб. Хотя это на 15,6% меньше, чем в августе, который стал лучшим месяцем с начала года (3,397 трлн руб.), но втрое больше, чем в сентябре 2022 г., когда он составил 986 млрд руб.

Сентябрьский объем был достигнут за счет однодневных облигаций: их разместили на 2,451 трлн руб. 

По числу размещений прошедшие девять месяцев 2023 г. оказались близки к благополучным для рынка 2021 и 2020 гг.: 575 против 630 и 659 соответственно. Общий объем облигационных размещений «в деньгах» за январь‒сентябрь 2023 г. превысил 18,6 трлн руб., из них более 4 трлн руб. пришлось на все облигации, кроме однодневных и относящихся к государственным займам. Это сравнимо с уровнем 2019 и 2020 гг.

Корпоративные размещения в сентябре сократились: по подсчетам рейтингового агентства НКР, корпоратам удалось собрать на «первичке» всего 285 млрд руб. Это в 2 раза меньше, чем в августе текущего года (553 млрд руб.) и на 10% хуже сентября 2022 г.

«Основными факторами существенного прироста объемов размещений на рынке облигаций за 9 месяцев текущего года являются низкая база в начале 2022 г., когда размещения практически прекратились, и стабильность денежно-кредитной политики регулятора в течение 12 месяцев начиная с августа прошлого года», ‒ отметил управляющий директор рейтингового агентства НКР Дмитрий Орехов. К тому же из-за санкций у эмитентов сузился круг доступных инструментов для привлечения денег. Заместитель директора Института финансовой грамотности Финансового университета Валерия Минчичова напомнила, что высокие показатели в 2023 г. достигнуты в том числе и за счет нового инструмента – замещающих облигаций, выпускаемых взамен обращающихся евробондов. Всего компаний с такими облигациями 56, и это крупнейшие заёмщики на рынке, подчеркнула она.

Осенняя просадка

Сентябрьское замедление связано с ужесточением денежно-кредитной политики. Сигналы об этом подавались еще с весны. Летом 2023 г. ключевая ставка поднималась дважды: 21 июля и 15 августа, причем в августе ее повысили сразу на 350 базисных пунктов (б. п.), до 12% годовых.  «На этом фоне эмитенты стремились занять деньги по относительно низким ставкам перед их потенциальным ростом. После резкого повышения ставки в августе активность размещений существенно снизилась. Но мы можем наблюдать, что эмитенты обратили внимание на такой инструмент, как облигации с плавающей ставкой. Он позволяет не фиксировать высокую доходность на долгий срок, и, по всей видимости, эмитенты рассчитывают за счет этого снизить итоговую стоимость обслуживания этих выпусков», ‒ отметил руководитель управления аналитики финансовых рынков и премиального обслуживания сервиса «Газпромбанк Инвестиции» Андрей Ванин.

15 сентября ЦБ в очередной раз повысил ключевую ставку  на 100 б. п., до 13% годовых. При этом регулятор сразу обозначил долгосрочность периода высоких ставок. «Естественным образом доходности как по ОФЗ, так и по корпоративному сегменту облигаций выросли на несколько процентных пунктов, аппетит к новым размещениям у самих эмитентов снизился», ‒ резюмировал Орехов.

Тренд на ВДО

Доля российских облигаций в портфелях инвесторов-физлиц, по данным Банка России за II кв. 2023 г., достигла 31%. Это больше, чем в 2022 г. и в 2021 г. по итогам всего года.

Однако на первичном рынке активность несколько снизилась. Как указывают пресс-службе Московской биржи, объем сделок физлиц на размещениях корпоративных облигаций за январь‒сентябрь 2023 г. составил 304 млрд руб. Это вдвое больше, чем в 2022 г., однако при этом объемы пока на 50% ниже аналогичного периода позапрошлого года. «Это связано с уменьшением объемов размещений банковских облигаций, в которых доля физлиц была преобладающей», ‒ подчеркнули на Мосбирже.

«Отдушиной» для частных инвесторов в какой-то степени стали высокодоходные облигации новичков. Из 31 дебюта, состоявшегося с января по сентябрь 2023 г., 26 оказались в сегменте ВДО. Компаний из сектора МСБ, которые обычно и являются эмитентами ВДО, в целом очень много, гораздо больше, чем представителей крупного бизнеса, указал Андрей Ванин. И если «голубые фишки» на долговом рынке уже давно и серьезно, то ниша начинающих эмитентов заполняется в основном именно средними и небольшими компаниями.

Рынок публичного долга, как и банковского, стал привлекательнее для представителей МСБ с 2022 г. Первый – по причине наличия антикризисных льгот, второй – из-за отсутствия ковенант и более широкого «пространства для маневра». «Причинами бурного роста ВДО являлись стабильность денежно-кредитной политики и снижение доходностей вплоть до августа 2023 г. А в последние пару месяцев эмитенты ВДО стараются занять на рынке быстрее, ещё и опасаясь большего увеличения ставок в ближайшем будущем. Кроме того, значительный рост числа розничных инвесторов и среднего размера выпуска стимулировали развитие рынка ВДО», ‒ сказал Орехов.

Традиционно участие физлиц в таких размещениях происходит с очень высокой активностью. По подсчетам НКР, в первый месяц осени первичные размещения на рынке ВДО поставили рекорд – около 7 млрд руб. Доля физлиц в облигациях с рейтингом ruA- и ниже (подпадают под критерии ВДО), как правило, составляет более 50%, а в размещениях облигаций с рейтингом в категории ruB она может достигать 90–100%, оценили в рейтинговом агентстве «Эксперт РА».

«Там, где есть спрос, будет и предложение», ‒ отметил Ванин. Однако, напоминает он, рискованность таких бумаг требует отдельного внимания инвестора к каждому конкретному выпуску: при высоких доходностях ОФЗ спред корпоративных бумаг различного качества по отношению к ним находится на очень низком уровне.

Другими словами, большая доходность не соответствует риску, который такие бумаги несут. Некоторые представители ВДО практикуют выпуск облигаций с купоном «лесенкой», когда первые купоны имеют высокую рыночную ставку, а потом она постепенно снижается. «С такими бумагами, на наш взгляд, нужно быть осторожными», ‒ резюмирует Ванин.

Краткосрочный прогноз

Специалисты соглашаются, что при росте турбулентности на российском рынке розничный инвестор будет склонен, скорее, к переходу в защитные стратегии. Это касается и участия в первичных размещениях облигаций. В тренде по-прежнему останутся замещающие и обычные бонды эмитентов хорошего кредитного качества. Кроме того, вырастет спрос на инструменты в новых для россиян валютах, в частности, юанях. «Предпочтение более защитных инструментов – следствие новой нормальности на рынках. Она заключается в постоянной неопределенности, сложности прогнозирования и, по сути, готовности всех участников рынка, как товарного, так и финансового к «черным лебедям» и «серым носорогам». После ковидного и геополитического кризиса неопределенность стала регулярной», ‒ уверена Минчичова. По словам Орехова, в связи с возрастающим кредитным риском на фоне поднятия ключевой ставки многие инвесторы переходят в менее рискованные облигации с более высокими рейтингами.

Андрей Ванин из «Газпромбанк Инвестиции» отметил рост внимания частных инвесторов к бумагам с короткой дюрацией или флоатерам ‒ облигациям с плавающей ставкой. «Если первичное размещение коротких бумаг, как правило, не оправдано, то в плане флоатеров спрос породил предложение, с одной стороны, с другой ‒ эмитенты не фиксируют высокую доходность на долгий срок: сложилась ситуация win-win (выгодная обеим сторонам сделка)», ‒ констатировал он.

Например, продолжил Ванин, любой клиент может принять участие в первичном выпуске облигаций, причем стоимость входа очень небольшая – от 1000 руб. Подать поручение можно прямо в приложении: ввести нужное количество лотов и дождаться размещения. Такой низкий порог входа и простота существенно расширяют круг возможных покупателей первичных размещений, сказал он.

Тем не менее ВДО традиционно будут оставаться в фаворитах за счет психологического эффекта, свойственного частным инвесторам (особенно начинающим): ожидания высокой доходности побеждают опасения, связанные с рисками таких бумаг.

Рискованность никуда не денется, однако и резкого ухудшения качества таких облигаций ожидать не стоит: по мнению директора Института финансовой грамотности Финансового университета Михаила Петриченко, дефолтность в этом сегменте на предстоящий финансовой год вряд ли будет отличаться от среднестатистической за последнее десятилетие. По подсчетам «Эксперт РА», в 2022 г. не смогли исполнить свои обязательства 15 компаний по 31 выпуску, в 2021 г. – 7 компаний по 11 выпускам облигаций.