Еврозамещение на марше

Замещающие облигации за год существования сформировали полноценный рынок. К 2024 году объем этого рынка может удвоиться. Замещающие бонды дают доходность в основных валютах в разы выше, чем по депозитам. Кроме того, по ним отсутствуют связанные с зарубежной инфраструктурой риски. В первую очередь такие бумаги будут интересны инвесторам, которые ставят на ослабление рубля, отмечают эксперты.

Рождение замещения

Законодатели придумали замещающие облигации в прошлом году в ответ на санкции, ограничившие возможности компаний выплачивать дивиденды через иностранные депозитарии. Кроме того, благодаря этому инструменту инвесторы могут покупать активы, номинированные в иностранных валютах, прежде всего в долларах и евро.

На конец второго квартала номинальный объем рынка замещающих бондов достиг $16,6 млрд – это 14% от всего объема еврооблигаций в обращении, следует из данных ЦБ. При это основной интерес инструмент вызывает у граждан, на них приходится 66% в объеме торгов, сказала директор департамента по работе с эмитентами Московской биржи Наталья Логинова.

Первые выпуски замещающих облигаций появились в сентябре прошлого года. По закону основные параметры выпуска таких бумаг должны иметь идентичную валюту, номинальную стоимость, доходность, срок погашения и календарь купонных выплат. Главное отличие – выплаты производятся в российской инфраструктуре в рублях по курсу ЦБ на дату купона или погашения. Такая схема исключает санкционные риски и риски, связанные с иностранной инфраструктурой.

Первой замещающей облигацией стала бумага «Газпрома» ‒ эмитент ООО «Газпром капитал», выпущенная в сентябре прошлого года. Организатором и агентом по размещению выпуска выступал Газпромбанк (ГПБ). Тогда заместили долларовые бумаги с погашением в марте 2027 года.

Скоро к «Газпрому» присоединились и ряд других эмитентов евробондов. В 2022 году замещающие облигации выпустили нефтяная компания «Лукойл», горно-металлургическая «Металлоинвест», оператор танкеров для перевозки нефти и нефтепродуктов «Совкомфлот», машиностроитель «Борец», металлургический концерн ММК. В этом году к ним присоединился производитель удобрений «Фосагро», который провел замещение своих бондов летом. Сейчас можно купить такие бумаги, номинированные в долларах, евро, в фунтах стерлингов и швейцарских франках.

«Такие активы стали вполне привычным инструментом для российского розничного инвестора», ‒ сказал руководитель аналитики и финансовых рынков сервиса «Газпромбанк Инвестиции» Андрей Ванин. «Со второй половины августа 2023 года Московская биржа запустила программу поддержки ликвидности замещающих облигаций, чтобы поддержать рынок», ‒ напомнил доцент кафедры государственных и муниципальных финансов РЭУ им. Г. В. Плеханова Артем Люкшин.

Изначально процесс выпуска замещающих бондов был добровольным. Однако в мае президент страны подписал указ об обязательном выпуске замещающих облигаций всеми российскими компаниями, имеющими евробонды, до конца года. Впрочем, в обязательном замещении предусмотрены исключения. Например, избежать выпуска бумаг можно, получив соответствующее разрешение у правительства. Для этого у эмитента должна отсутствовать просроченная задолженность по еврооблигациям, а также не менее 75% держателей евробондов в российском периметре разрешили не выпускать замещающие бумаги.

«На сегодняшний день в обращении находятся около 100 выпусков еврооблигаций российских эмитентов, которые подлежат замещению Общий объем еще не замещенных выпусков  около $35 млрд», ‒ указал Ванин. Он отметил, что не все бумаги будут замещены: «Существенный объем остается у иностранных инвесторов, однако к новому году рынок замещающих бондов может удвоиться», ‒ предположил он.

Ожидается появление и государственных замещающих облигаций. В начале сентября правительство одобрило выпуск таких инструментов. «В результате замещения держатели ценных бумаг смогут заменить принадлежащие им еврооблигации на ценные бумаги с идентичными параметрами, но выпущенными по российскому праву в российской финансовой инфраструктуре без участия иностранных институтов», ‒ отмечал министр финансов России Антон Силуанов. Инвестиционный юрист Елена Рязанова обратила внимание, что принятые правила «наделяют правительство соответствующими полномочиями по замещению, однако решения о необходимости замещения того или иного выпуска будут приниматься дополнительно».

Ставка на ослабление рубля

Замещающие облигации «позволяют получать достаточно высокую доходность тем, кто имеет валюту, а также снизить валютный риск тем, кто в основном инвестирует в рублях. Сегодня доходность замещающих облигаций может превосходить доходность валютных депозитов на порядок», ‒ отметил Ванин. По данным ЦБ, доходность замещающих бондов на 1 сентября составила 9,24%, что в 6‒7 раз выше, чем ставки по депозитам в долларах и евро.

«Основной вопрос, который сейчас стоит перед инвестором, желающим инвестировать в замещающие облигации, стоит ли это делать сейчас, при относительно высоком курсе валюты», ‒ сказал Ванин. «Если инвестором прогнозируется долгосрочная девальвация национальной валюты, то приобретение замещающих облигаций может быть вполне оправдано», ‒ полагает Люкшин. При этом, по словам руководителя аналитики и финансовых рынков сервиса «Газпромбанк Инвестиции», сейчас рынок в существенное укрепление рубля не верит. «По консенсус-прогнозу участников рынка в течение года курс доллара ожидается в диапазоне 88–92-х рублей», ‒ полагает он.

Кроме того, «нынешняя доходность замещающих облигаций достаточно привлекательна, и весьма заманчиво выглядит возможность ее зафиксировать на длинный промежуток времени», указал Ванин. Новые выпуски замещающих облигаций, которые будут размещаться до конца года в рамках исполнения указа президента об обязательном замещении еврооблигаций, а также замещение госдолга могут создать на рынке «навес», сказал он. «Оптимальное время для покупки замещающих облигаций ‒ период до начала 2024 года, когда все российские эмитенты еврооблигаций разместят свои замещающие облигации, предлагая относительно высокую доходность», ‒ считает Люкшин.

Как полагает Ванин, сейчас наиболее привлекательными видятся бумаги со средней дюрацией ‒ до пяти лет. «Они позволят существенно сэкономить на налогах за счет льготы на долгосрочное владение (более трех лет) при снижении курса рубля, при этом горизонт до пяти лет выглядит более определенным, чем более длинный, а долгосрочные бумаги не дают явной премии относительно среднесрочных выпусков»,‒ объясняет Ванин.

Впрочем, не лишен инструмент и рисков. Ключевым из них, по слова Люкшина, «является то, что выплаты по данным облигациям осуществляются в рублевом эквиваленте, определяемом на основе курса Банка России». Такой риск включает в себя «возможное нерыночное установление официального курса рубля, по которому происходят купонные выплаты и погашение облигаций», напомнил руководитель аналитики и финансовых рынков сервиса «Газпромбанк Инвестиции». Но, по его словам, нынешняя политика регулятора не дает повода предполагать, что этот риск реализуется в обозримом будущем.

Другой риск – это возможное укрепление российской национальной валюты, а также относительно невысокая ликвидность рынка замещающих облигаций, указал Люкшин. «В остальных моментах риски замещающих облигаций можно оценить как низкие ‒ кредитное качество большей части эмитентов таких бумаг высокое, российская инфраструктура исключает какое-либо влияние на такие инвестиции извне», ‒ считает Ванин.