Рынок IPO замер

IPO первого полугодия проходили на фоне надежд начала цикла снижения ставок. Теперь даже в ЦБ отметили эту ошибку в коммуникациях, раз в инвестиционном сообществе сфокусировались именно на прогнозах снижения ставок и совсем не обращали внимания на взаимосвязь с ожиданиями по снижению инфляции. Рынок изменился. Относительный успех двух размещений осени – Arenadata и «Озон фармацевтика» – обязан принадлежности к наиболее востребованным секторам (технологиям и здравоохранению) и предоставленному эмитентами дисконту по объявленной цене к оценке аналитиков. Возможны IPO в новых условиях до конца года и следует ли в них участвовать?

Вероятность больших IPO до конца года стремится к нулю. В «Селектеле» уже решили дождаться более удачного момента. От дочки «Ростелекома» РТК-ЦОД, планировавшей стать публичной этой осенью, подозрительно ничего не слышно. Ведь чтобы провести сейчас IPO, придется наложить на себя ряд ограничений, на которые крупная, не нуждающаяся в привлечении финансирования по любой цене компания не должна соглашаться.

• Во-первых, это должен быть ограниченный объем размещения (не более 3 млрд руб). При небольшом объеме повышается шанс найти спрос от институционалов (на 75% и более книги в первые дни открытия приема заявок), для которых будет привлекательно получить экспозицию в портфеле на сектор с трендовой темой импортозамещения (ИТ, фарма, потребительский сектор) с долгосрочной перспективой инвестирования даже с учетом ограниченного объема торгов по такой бумаге.

• Во-вторых, даже на такой относительно небольшой объем придется заманивать вкусными ценами (дисконт 50% и больше к справедливой при нормализованных рыночных условиях оценке). Такой дисконт необходим, чтобы выиграть конкуренцию у уже публичных, менее рискованных историй. После распродажи на рынке в летние месяцы значительным потенциалом обладают как исторически наиболее популярные бумаги, «Лукойл» и Сбербанк, так и относительно недавно добавленные в основной индекс (группа «Позитив» и ГК «Астра») или заново добавленные, как «Яндекс» и в ближайшем будущем «Хэдхантер». 

• При выполнении двух вышеприведенных условий велика вероятность привлечь интерес со стороны розничных инвесторов, особенно в последние пару дней открытия книги заявок, и даже достичь переподписки книги в несколько раз. В таком случае перед эмитентом встанет нелегкий выбор о сбалансированности итоговой книги. Выбор между институционалами и розницей – это выбор между динамикой котировок сразу после размещения и ликвидностью торгов. Два этих критерия по-своему одинаково важны. Для компании, размещающей небольшую долю акционерного капитала с перспективой провести SPO (вторичное размещение) в более благоприятной обстановке, в приоритете может быть динамика котировок, и перевес в книге может быть отдан институционалам. Это как раз относится к относительно крупным компаниям.

Два осенних примера – Arenadata и «Озон Фармацевтика». Первая рознице отдала долю в размере 27%, и динамика котировок позитивная (более 20%). Во втором кейсе рознице досталось более 50% от объема размещения, и динамика котировок радикально противоположная (–15%). При этом в обоих случаях дисконт цены размещения к консенсус-оценке аналитиков инвестбанков примерно одинаковый – на уровне 50%.

Теоретически требуемый рынком дисконт для размещения можно было бы сократить ближе к мультипликаторам публичных компаний–аналогов. Для этого нужно усилить веру инвестиционного сообщества в дружелюбность менеджмента и мажоритариев к миноритариям, независимость совета директоров и выполнение прогнозов по финансовым и операционным результатам. Центробанк и Московская биржа на днях объявили шаги именно в этом направлении. 

В Московской бирже предлагают создание экспертного совета, в который будут входить не только представители самой биржи, но и профильные эксперты, инвестбанкиры, профучастники и др. Действующий внутренний фильтр биржи может справляться не хуже, но основная идея публичности совета должна заключаться в усилении доверия к его работе.

У ЦБ РФ вышла рекомендация о раскрытии информации об оценке эмитента при его выходе на рынок. Положение о необходимости раскрытия информации об оценках справедливой стоимости эмитента и размещаемых ценных бумаг ЦБ включил в обновленный текст проекта «Основных направлений развития финансового рынка РФ на 2025 г. и период 2026 и 2027 гг.». Для поддержания доверия принципиально важным является наличие качественной, достоверной информации, поэтому важно раскрытие такой информации эмитентами ценных бумаг, отмечает ЦБ.

Внимание регулятора к поддержанию доверия очень похвально. В некоторых размещениях 2024 г. использованные в аналитических оценках аналитиков инвестбанков предположения выглядели чересчур оптимистично. В открытом доступе фигурирует информация об итоговом диапазоне оценки, но без деталей об использованных предположениях по финансовой и операционной деятельности.

В ЦБ РФ также предлагают эмитентам указывать прогнозные показатели хотя бы на год вперед, в проспекте к размещению, а не в рекламных материалах. Это, по словам директора департамента корпоративных отношений ЦБ РФ Екатерины Абашеевой, накладывало бы на эмитента «определенные обязательства» в части необходимости следования заявленным показателям. В двух прошедших IPO «Южуралзолото» и «Всеинструменты.ру» результаты отчетностей после размещения заметно разошлись с прогнозами перед выходом на рынок.

Благодаря работе ЦБ и Мосбиржи по регулированию процесса IPO ответ на вопрос, следует ли участвовать в размещениях, с большей долей уверенности можно будет ответить положительно. Но сейчас этот ответ скорее отрицательный, так как риски участия в IPO для инвесторов должны перекрываться столь большим дисконтом к справедливой цене, что возникают сомнения в целесообразности привлечения финансирования для эмитентов таким образом. Вполне вероятно, что в текущем моменте эмитенты перейдут к размещению конвертируемых облигаций – это менее рискованный инструмент, чем просто акции, или будут ждать более привлекательный момент для размещения уже в следующем году.