Помогут ли бумагам Ozon сильные финансовые результаты за 2021 год

Старейший российский интернет-магазин Ozon 2 февраля представил сильные предварительные операционные результаты за IV квартал и весь 2021 год. Валовой оборот товаров и услуг (GMV) в 2021 г. вырос в сравнении с 2020 г. более чем на 125% до 445 млрд руб. Рост показателя GMV превзошел и собственные прогнозы компании (ожидался рост на 120% год к году, г/г), и ожидания аналитиков (на 2%). 

Столь высоких операционных результатов за год ритейлер достиг благодаря высокому товарообороту в IV квартале – показатель GMV за этот период взлетел в годовом выражении более чем на 130% до 175 млрд руб. Ozon успешно провел сезонную кампанию «Мегараспродажи» – в день холостяка и черную пятницу дневные обороты ритейлера достигли рекордных 6 млрд и 5 млрд руб. соответственно. 

В период с октября по декабрь 2021 г. компания достигла рекордного количества ежедневных заказов – 1 млн. А всего за квартал Ozon обработал 90 млн заказов – втрое больше, чем год назад, в IV квартале 2020 г. База активных покупателей онлайн-ритейлера в 2021 г. выросла на 85% в годовом выражении, с 13,8 млн до 25 млн, а количество активных продавцов за три последних месяца года возросло в сравнении с аналогичным периодом 2020 г. втрое и достигло 90 000.

Ozon в IV квартале сгенерировал положительный операционный денежный поток главным образом за счет благоприятной динамики капитала, что позволило получить и положительный свободный денежный поток, говорится в отчете компании. 

Наряду с сильными операционными результатами за истекший год онлайн-ритейлер сообщил, что в 2022 г. ожидает роста GMV как минимум на 80%. 

Инвесторы позитивно оценили вышедшие результаты Ozon – бумаги выросли в первой половине торговой сессии на Мосбирже более чем на 8,5%. Но к концу дня энтузиазма у покупателей поубавилось, и сессию бумаги завершили ростом лишь на 0,2%. В Нью-Йорке торги депозитарными расписками российского онлайн-ритейлера прошли более успешно – за день котировки бумаг на NASDAQ выросли на 1,96%.

Ozon разместил свои бумаги на Мосбирже и NASDAQ 24 ноября 2020 г. Если в первые полгода акции торговались с переменным успехом, то с апреля 2021 г. они неуклонно снижаются в цене. За год котировки Ozon упали на 63%, а с начала года – на 30%. 

Между тем аналитики прогнозируют высокий рост акций Ozon – к концу года бумаги могут подорожать вдвое, а по некоторым оценкам, и втрое в сравнении с текущей ценой. По их мнению, онлайн-ритейлер способен заметно улучшить свои финансовые показатели и главным образом – свободный денежный поток. 

Виктор Дима, партнер, директор департамента анализа рынка акций «Атона», обращает внимание на то, что Ozon представил обнадеживающий прогноз на 2022 г., предполагающий рост GMV на 80% г/г и усиленный фокус на эффективность и unit-экономику. Конечно, пролить больше света на потенциальные источники роста прибыльности компании смогут подробные финансовые результаты за IV квартал и 2021 г. (по предварительным данным, результаты должны быть опубликованы 5 апреля), отмечает эксперт. А пока у аналитиков «Атона» нейтральный прогноз по бумагам Ozon, хотя и предполагающий рост от текущего уровня котировок на 155,5% до целевой цены $47.

Основным драйвером роста акций Ozon в перспективе должно стать улучшение финансовых показателей, считает и главный аналитик «Открытие инвестиций» по российскому рынку акций Алексей Павлов. «Говорить о выходе на положительную маржинальность в текущем году, видимо, рано, – считает эксперт. – Тем не менее мы ожидаем как минимум сокращение убытка по EBITDA на фоне дальнейшего роста GMV. Собственно, положительный FCF (свободный денежный поток) по итогам IV квартала 2021 г. и вселяет в нас оптимизм. Напомним, что по итогам IV квартала 2020 г. положительным у Ozon был только CFO (операционный денежный поток)». В «Открытие инвестициях» нет официальной цели по распискам Ozon. Но, по словам Павлова, грубой оценкой для динамично растущего маркетплейса может считаться мультипликатор EV/GMV на уровне 1,0x. Исходя из данной метрики потенциал роста расписок Ozon видится эксперту на уровне более 100%.

Аналитики «ВТБ капитала» рекомендуют «покупать» депозитарные расписки Ozon с годовой целью $50, что подразумевает потенциал роста бумаг на 129,2% от текущей цены (цена закрытия на NASDAQ 2 февраля – $21,81). Учитывая положительный свободный денежный поток за квартал, можно косвенно заключить, что unit-экономика ритейлера в IV квартале существенно улучшилась в сравнении с двумя предыдущими кварталами, что в настоящее время находится в центре внимания рынка, говорится в обзоре компании. Есть два показателя, по которым можно судить о unit-экономике: AoV (размер среднего чека) и FCF. В сравнении с предыдущим кварталом AoV не увеличился, а FCF в IV квартале оказался положительным, что соответствует ожиданиям аналитиков «ВТБ капитала». По оценкам экспертов, динамика денежного потока указывает на улучшение скорректированной EBITDA к GMV в IV квартале 2021 г., которая, вероятно, достигла -7/-8% по сравнению с более чем -10% во II и III кварталах 2021 г. По мнению экспертов, развертывание логистической сети ритейлера с ее первоначальным отрицательным эффектом масштаба продолжало оказывать давление на рентабельность в краткосрочной перспективе.

Руководство Ozon ожидает, что GMV вырастет более чем на 80% в годовом исчислении в 2022 г., а в «ВТБ капитале» прогнозируют рост на 91% г/г. Что еще более важно, говорится в отчете, это то, что тенденции прибыльности значительно улучшатся в 2022 г. Поэтому аналитики прогнозируют маржу скорректированной EBITDA по отношению к GMV на уровне -5% в 2022 г., что обусловлено улучшением показателей CPO (стоимость оформленного заказа) и масштаба исполнения и доставки.

Антон Куликов, аналитик «БКС мир инвестиций», среди основных драйверов роста называет рост товарооборота (увеличение количества пользователей в 2 раза к 2023 г. и рост чека на 10%) и рост маржинальности по товарообороту с -8% в 2021 г. до -4%, -2% и 0% в 2022–2024 гг. Ближайший драйвер роста бумаг, по словам Куликова, это маржинальность по товарообороту за IV квартал 2021 г. в размере от -6 до -5% (будет известна после публикации финансовых результатов). Годовая цель расписок Ozon в «БКС мир инвестиций» установлена на отметке 2000 руб., что превосходит текущую цену (цена закрытия 2 февраля на Мосбирже – 1652,5 руб.) на 21%.

Аналитики Citi ожидают роста ADR Ozon на 175% от текущей цены до $60 за бумагу с «нейтральным» рейтингом. Для оценки компании эксперты банка использовали мультипликаторы, регрессионный анализ и DCF. Они оценивают EV/GMV в 2022 г. на уровне 1,7x. Аналитики применяют к бумагам рейтинг высокого риска – хотя Ozon и хорошо капитализирован, но работает в зоне структурного роста и его бумаги могут демонстрировать высокую волатильность, говорится в отчете Citi. 

Аналитики «Ренессанс капитала» отмечают, что более сильный, чем прогнозировался, рост GMV в IV квартале, положительные комментарии о динамике свободного денежного потока и более пристальное внимание к unit-экономике в 2022 г. окажут поддержку акциям Ozon. Прогноз роста GMV на 2022 г. на уровне 80%+ выглядит консервативно, и аналитики считают, что компания превзойдет его. По их оценкам, в настоящее время Ozon торгуется с коэффициентом 0,46x EV/GMV 2022, что эквивалентно дисконту около 35–55% к глобальным аналогам, таким как Amazon, Mercadolibre, Allegro, Coupang и Zalando. 

Более того, учитывая самые сильные перспективы роста Ozon в группе аналогов, по оценкам «Ренессанс капитала», дисконт на EV/GMV 2023 увеличится до примерно 40–65%. Ozon имеет все возможности для консолидации рынка и в долгосрочной перспективе останется ведущим игроком благодаря своему сильному бренду, превосходному предложению продуктов и хорошо развитой инфраструктуре выполнения и доставки. Существенное улучшение прибыльности в 2022 г. приведет к переоценке акций ритейлера.