Нынешний валютный кризис - это кризис доверия

Автор - главный экономист Альфа-банка

За последние два дня ситуация на финансовых рынках накалилась до предела, и волатильность валютного курса - наилучшее тому подтверждение. Тем не менее важно помнить, что все это происходит в условиях, когда экономика не находится в кризисе, как это было в 2008 г. и особенно в 1998 г.: до последнего месяца экономика фиксировала промышленный и экономический рост, страна сохраняет профицит по счету текущих операций, ее бюджет профицитен. Однако рынок все равно лихорадит, и речь идет о разрастающемся кризисе доверия и потере коммуникации между регулятором и рынком.

Первая проблема заключается в том, что рынок расценивает девальвацию как провал политики ЦБ и в результате полагает, что руководство монетарного блока может быть под угрозой отставки. Эта концепция напрочь игнорирует экономический контекст девальвации. Во-первых, в условиях замедления экономического роста определенное ослабление рубля в 2014 г. было неизбежным, это движение определяется потребностью экономики восстановить конкурентоспособность и в основе своей не зависит от стратегии ЦБ. Во-вторых, с точки зрения государственных интересов принципиально важно, что решение ЦБ с ноября отпустить курс рубля позволило сэкономить резервы, которые даже сейчас, после интервенций последних недель, превышают $400 млрд. В-третьих, ослабление рубля поддержало бюджет: если ранее он был сбалансирован при цене на нефть $100-110/барр., то теперь благодаря доходам от девальвации этот уровень опустился ниже $100/барр. в этом году и имеет шансы на дальнейшее снижение до $80/барр. в следующем даже в случае укрепления рубля с текущих уровней. Эти аспекты не видны рынку, но, безусловно, имеют большой вес с точки зрения высшего руководства страны.

Вторая проблема связана с тем, что многие на рынке считают стратегию повышения ставок грубой ошибкой и ссылаются на опыт других стран. В основном аналогии проводятся с Великобританией 1992 г. и с азиатским кризисом 1997 г. Эти сравнения абсолютно неуместны. В Великобритании в 1992 г. курс фунта был привязан к корзине европейских валют, страна была вынуждена повышать свои ставки вслед за ростом ставок в Германии, что спровоцировало атаку на фунт стерлингов и кризис внутренней ликвидности: после того как Банк Англии принял решение перейти на плавающий курс, ставки рынка снизились естественным образом. В Азии экономический кризис 1997 г. действительно затянулся в результате того, что страны повышали процентные ставки в расчете привлечь иностранный капитал, который так и не пришел. Тем не менее кардинальное отличие России от Юго-Восточной Азии заключается в состоянии экономики. Россия в последние два года росла на пределе возможностей - нарастить производство не давали нехватка инвестиций и рабочей силы. В таких условиях стимулирование через мягкую денежную политику привело бы лишь к дополнительной инфляции, но было бы абсолютно нейтрально для экономического роста.

Третий аспект, который беспокоит рынок, - это введение каких-либо мер валютного контроля, которые теперь многим кажутся неизбежными. Экономическая теория говорит о том, что эти меры никогда не бывают эффективны в течение длительного срока, они могут работать только на очень коротком горизонте, и их основная задача заключается в том, чтобы помочь экономике, находящейся в условиях кризиса внутренней ликвидности, снизить процентные ставки для стимулирования роста. Как я уже пояснила в предыдущем абзаце, ситуация со структурными ограничениями роста делает применение этого рецепта бессмысленным в России. Фундаментально отток капитала, который мы сегодня наблюдаем, отражает разочарование в модели экономического роста, которая лежит в основе сегодняшней экономики России; такой отток нельзя остановить мерами валютного контроля, он требует изменения экономической политики, которая лежит за пределами компетенции и зоны ответственности ЦБ.

Единственный аспект, в котором команда ЦБ могла бы повысить свою эффективность, - это коммуникация с рынком. В условиях, когда инфляция разгоняется, стремление ЦБ убедить рынок в необходимости смотреть на этот индикатор воспринимается как некомпетентность. В России сам расчет индикатора инфляции по-прежнему вызывает сомнения, не говоря уже о том, что потребительская корзина у каждого своя и она никогда не совпадает со среднестатистической корзиной Росстата. Рынок больше ориентируется на валютный курс как на индикатор настроений. В таких условиях пытаться убедить его, что на курс смотреть не следует, - задача заведомо провальная. Со стороны ЦБ было бы благоразумно давать больше комментариев по поводу динамики экспортных поступлений, импортных потоков, платежей по внешнему долгу - словом, всех тех переменных, которые оказывают влияние на курс. Задачей ЦБ должно быть управление настроениями рынка, игнорирование его настроений никому в экономике не пойдет на пользу.