В мире осталось очень мало по-настоящему дешевых активов

Первое полугодие 2014 г. позади, можно подводить первые итоги и проводить сравнения с прогнозами на этот год.

Макроэкономический консенсус-прогноз на текущий год по большому счету пока оправдывается. Он состоял в том, что развитые экономики, находящиеся в начале нового кредитного цикла роста, медленно, но верно продолжат расти. В этом, как предполагалось, и есть их основное отличие от развивающихся экономик, в которых кредитный бум случился 2-3 года назад и которые поэтому находятся уже в «зрелой» стадии экономического цикла. От крупнейших развивающихся экономик (Китай, Россия, Бразилия) большинство макроэкономических исследований ожидали замедления темпов роста. Переводя слова на язык цифр - по прогнозам МВФ рост мировой экономики в 2014 г. ожидался на уровне 3,7% (по сравнению с 3% в 2013 г.), развитых экономик - на уровне 2,2% (по сравнению с 1,3%), развивающихся - на уровне 5,1% (по сравнению с 4,7%, ускорение роста должны обеспечить Африка, Ближний Восток, Индия и Мексика).

По прошествии полугода прогнозы по росту незначительно скорректированы вниз: -0,1 процентного пункта для развитых экономик и -0,2 п. п. для развивающихся - т. е. все идет без каких-то больших сюрпризов. Прогнозы на 2015 г. также не слишком заметно снижены и по-прежнему предполагают ускорение роста по сравнению с 2014 г. и для развитых, и для развивающихся экономик (единственным значимым исключением здесь остается Китай).

Происходящее можно охарактеризовать так: неоднородный рост продолжается.

Экономика экономикой, но, как мы знаем, связь между ее ростом и динамикой рынков (по крайней мере, прямая) отсутствует. Несмотря на то что в последние месяцы геополитические новости полностью заполнили медийное пространство, главный значимый фактор, определяющий то положение, в котором находятся фондовые рынки на текущий момент, - это сверхмягкая монетарная политика. Здесь необходимо сказать, что такое этот «текущий момент». Это момент, когда не происходит значимых сюрпризов для участников рынка: темпы роста экономик соответствуют ожиданиям, кредитных событий не случается. Отсутствие сюрпризов ведет к снижению волатильности, которое, в свою очередь, влечет за собой преобладание у инвесторов «жадности» над «страхом». «Жадность» и низкие процентные ставки (иными словами, мало возможностей для получения высокого дохода) - гремучая смесь. Именно поэтому в мире осталось очень мало активов, которые бы были относительно дешевы. А может, их не осталось совсем?

Самые дорогие активы на текущий момент - это, пожалуй, качественные облигации с кредитным рейтингом А- и выше, наиболее консервативная и, соответственно, наименее доходная инвестиция для держателей; кредитные спреды по таким инструментам давно уже ниже любых исторических минимумов, проще говоря, близки к нулю. Акции развитых рынков также в большинстве своем находятся на оценках выше среднего - хотя здесь и нет такой однородности, как на облигационном рынке. Eсли в среднем акции развитых рынков превышают соотношение price-to-book (отношение рыночной капитализации к балансовой стоимости) за последние 10 лет на 4-5%, то, например, американский рынок превышает его на 12%. Даже высокодоходные облигации, долгое время бывшие относительно недооцененным классом активов, за последнее полугодие перестали быть таковым из-за быстрого сокращения кредитных спредов. Единственным «уверенно» недооцененным классом активов остаются забытые в последние 3-4 года акции развивающихся рынков: в среднем эти рынки недооценены на 15-20% относительно 10-летних средних, и, разумеется, такие немодные в последнее время Россия и Китай недооценены еще больше.

Кажется, что все вышесказанное предрекает многочисленные проблемы на рисковых рынках при росте базовых процентных ставок в будущем году. Между тем это не так. Инвестиционное сообщество уверено в том, что повышение ставок в США начнется приблизительно в III квартале 2015 г., будет происходить медленно и «с оглядкой», в том числе на динамику рынков, а к концу 2016 г. ставка ФРС вряд ли превысит 2% (т. е. все еще будет оставаться сверхнизкой). Если это будет так, а пока нет оснований в этом сомневаться, то кардинального влияния изменений в монетарной политике на стоимость активов ждать не приходится, так же как, например, не приводит к заметным переменам сворачивание программы количественного смягчения.

Автор - руководитель департамента по управлению активами ИК «Третий Рим»