Стоит ли инвестировать в акции электроэнергетических компаний в 2013 г.?

В 2012 г. суммарная капитализация компаний электроэнергетического сектора снизилась на 11%, несмотря на рост индекса РТС на 9%. Потери ликвидных акций составили от 10% («Холдинг МРСК») до 23% («Интер РАО»), тогда как «Э.ОН Россия» (+25%) и «МРСК Центра и Приволжья» (+24%) стали лидерами роста среди компаний малой капитализации.

Для электроэнергетических компаний 2012-й стал годом изменения фундаментальных движущих факторов. Одно из самых значительных событий – переход от высоких темпов роста тарифов к росту, близкому к изменению индекса потребительских цен. Если в первой половине 2012 г. казалось, что низкие темпы роста тарифов – явление, связанное с выборами, то уже к середине года стало понятно, что в ближайшее время высокого темпа их роста можно не ждать. Это объяснимо хотя бы тем, что средний тариф на электроэнергию для промышленного потребителя в России выше уровней цен во Франции, Финляндии, США и других странах.

Другим существенным событием в секторе стала смена команды Минэнерго РФ и усилившаяся роль «Роснефтегаза», и, как следствие, - корректировка корпоративных стратегий компаний ФСК, «Холдинг МРСК» и отчасти «Русгидро».

Стоит ли инвестировать в акции энергетических компаний в нынешнем году? На мой взгляд, инвестиции в ликвидные бумаги сектора (ФСК, «Холдинг МРСК», «Русгидро» и «Интер РАО») не принесут существенного дохода в 2013 г. Они остаются фундаментально непривлекательными по показателю P/E, означающему отношение капитализации компании к ее чистой прибыли (прогнозное значение P/E в 2013–2014 гг. у них в среднем 10,5 против 10,7 у аналогов на мировых развивающихся рынках). Кроме того, существенную часть денежного потока компании реинвестируют, направляя на дивиденды незначительные суммы: прогнозная дивидендная доходность в 2013-2014 гг. составляет 1-2% даже при выплате, вряд ли достижимой, 25% чистой прибыли на дивиденды.

В 2013 г. не предвидится событий, способных изменить отношение к этим бумагам. Переоценка возможна лишь при маловероятных сценариях, таких как, например, дивидендные выплаты «Интер РАО» в размере 90% чистой прибыли для обеспечения дивидендной доходности в 5%.

Я думаю, что на растущем рынке оценка ликвидных акций электроэнергетических компаний сохранится на текущем уровне (с коэффициентом Р/Е, равным 10,5), однако в период падения рынка коррекция может составить до 30%, а котировки могут вернуться к фундаментально обоснованным уровням.

Убедительные возможности роста видны лишь среди компаний малой капитализации. Моими фаворитами в этом секторе являются «Э.ОН Россия» (ставка на дивиденды), ТГК-1 (потенциал роста прибылей и дивиденды) и «МРСК Центра и Приволжья» (приватизация). Оценка этих компаний представляется привлекательной (прогнозное значение P/E в 2013–2014 гг. в среднем 6,3 против 10,5 у ликвидных бумаг), поскольку в 2013 г. каждая из них имеет очевидные факторы роста.

Несмотря на негативную оценку перспектив большинства акций в 2013 г., стоит отметить, что сектор начал двигаться в правильном направлении. После недавней встречи с участием вице-премьера Аркадия Дворковича и министра энергетики Александра Новака сложилось впечатление, что улучшение в секторе может начать проявляться через два–три года. Прогресс будет заметен в оптимизации операционных и капитальных расходов и повышении уровня корпоративного управления. Кроме того, могут быть приняты решения в области регулирования, ведущие к более стабильному и справедливому распределению тарифной нагрузки среди электроэнергетических компаний.

Недавний корпоративный конфликт в «Русгидро» показывает, что значимость совета директоров в электроэнергетических компаниях возрастает и можно ожидать изменений по таким базовым вопросам, как разработка и следование стратегии развития, внутренняя политика в части распределения свободного денежного потока, операционных и капитальных расходов. Тем не менее не стоит ожидать каких-либо быстрых шагов, которые могут повлечь за собой улучшение уже в 2013 г.

Говоря о рисках, стоит в целом отметить, что российский сектор электроэнергетики представляет собой высокорисковый сегмент для инвестиций. Возможные корректировки инвестпрограмм «Русгидро», ФСК и МРСК и оптимизация операционных издержек в «Интер РАО» могут повлиять на динамику акций. Общим для всех генерирующих компаний является риск пересмотра цен и тарифов, связанный с возможным изменением концепции рынка, равно как и динамика цен на нерегулируемом сегменте рынка электроэнергии.

Автор - руководитель отдела электроэнергетики \"ВТБ капитала\".