ЕЦБ должен действовать, чтобы спасти еврозону

Настоящая статья написана совместно с Петером Бофингером, профессором экономики Würzburg University, и опубликована в Financial Times

Нынешний кризис на рынке облигаций еврозоны сильно напоминает ситуацию осени 2008 г. Тогда вкладчики банков потеряли веру в стабильность институтов, держащих их активы, и массового изъятия вкладов удалось избежать только с помощью полномасштабной гарантии, предоставленной правительствами всем банкам. Сегодня инвесторы массово изымают средства из облигаций: это кризис веры в стабильность большинства суверенных заемщиков еврозоны. В результате растут долгосрочные процентные ставки, и для все большего и большего числа стран временная проблема с ликвидностью превращается в постоянную проблему платежеспособности. Поскольку регуляторы до сих пор считают гособлигации безопасной основой финансовой системы, этот порочный круг угрожает стабильности финансовых институтов не только в еврозоне, но и в остальном мире. Он усугубляет рецессионные процессы в мировой экономике, в результате чего финансовое положение правительств ухудшается еще больше. Это самый настоящий порочный круг.

Разорвать его возможно, остановив распродажу европейских гособлигаций – и чем быстрее, тем лучше. Сделать это можно, например, если правительства – члены еврозоны примут солидарую ответственность по долгам друг друга. Другой вариант – предложенный Джорджем Соросом 30 октября план, в соответствии с которым правительства могут использовать Европейский фонд финансовой стабильности, чтобы он гарантировал все риски Европейского центрального банка, который выступил бы кредитором последней инстанции, предоставляя неограниченные объемы ликвидности (в таком случае ЕЦБ мог бы делать это, не нарушая своего устава).

К сожалению, политики даже не приступили к серьезному рассмотрению этого плана. Но для его подготовки, в любом случае, нужно время, ЕЦБ же остается один на один с быстро ухудшающейся ситуацией. Он должен любыми средствами остановить бегство инвесторов с рынка облигаций, потому что оно подрывает стабильность единой валюты. Лучший способ сделать это сейчас – установить потолок на доходность облигаций, выпускаемых правительствами, которые реализуют ответственную бюджетную политику и не должны ее корректировать. Поначалу потолок может быть установлен, например, на уровне 5%, затем его можно понижать, по мере того как позволит ситуация. Объявив о готовности покупать облигации в неограниченных количествах, ЕЦБ фактически превратит потолок по процентным ставкам в пол, с которого цены облигаций начнут постепенно подниматься сами, и ЕЦБ в реальности и не придется скупать бумаги в неограниченных количествах. Именно это сделал ЦБ Швейцарии, успешно привязав франк к евро на 120.

В обычные времена центробанки фиксируют лишь краткосрочные процентные ставки, но нынешние времена нельзя назвать обычными. Гособлигации, считавшиеся безрисковыми, когда их покупали финансовые институты (а регуляторы и до сих пор считают их таковыми), превратились в самые рискованные из активов. Итальянские и испанские облигации с доходностью 7% считаются токсичными активами, и она легко может вырасти до 10%. Но эти же самые облигации были бы привлекательным инструментом долгосрочных вложений в нынешней дефляционной ситуации – если бы их доходность была, скажем, 4%; этого можно было бы добиться, убрав излишний риск путем установления потолка на уровне 5%.

Бегство инвесторов с рынков облигаций произошло потому, что взгляды властей на возможность покупки бондов ЕЦБ диаметрально противоположны. Бундесбанк яростно противится этому. Но угроза дефляции реальна, и ее начинают признавать даже в Германии. Устав обязует ЕЦБ поддерживать ценовую стабильность, а это относится и к инфляции, и к дефляции. Наблюдаемая ассиметрия в подходе заложена не в устав ЕЦБ, а в умы немцев, чьи воспоминания травмированы гиперинфляцией. Однако правление ЕЦБ – независимый орган, и эту независимость должен уважать даже Бунедесбанк.

Установление потолка на процентные ставки должно рассматриваться как антикризисная мера. В среднесрочной перспективе она может побудить политиков забыть о бюджетной дисциплине. В Италии, например, Сильвио Берлускони будет с нетерпением ждать, когда Марио Монти споткнется. Поэтому передышку, полученную после установления такого потолка, нужно использовать, чтобы установить надлежащие бюджетные правила и разработать стратегию роста, которая позволит экономике еврозоны вытянуть ее из чрезмерных долгов.

Автор - председатель совета директоров Soros Fund Management.