Евро: казнить нельзя помиловать

Финансовые рынки реагируют не только на события, но в первую очередь – на ожидания развития ситуации в экономике в краткосрочной и среднесрочной перспективе. Запоздалое «урегулирование» долговой проблемы Греции и принятие решений о рекапитализации банков, не означает, что страны ЕС будут испытывать меньше экономических трудностей. Очевидно, что главные проблемы не будут решены на основе плана Меркель-Саркози: недостаточность капитала, отток средств инвесторов с рынка госдолга, сокращение кредитования бизнеса в Еврозоне не прекратится. Более того, премьер Греции Папандреу пошел на очень неожиданный и рискованный шаг – созвал национальный референдум по вопросу одобрения плана рефинансирования Греции и «затягивания поясов», а де факто, это референдум по вопросу, хочет ли греческий народ остаться в Еврозоне.

В течение 4-го квартала 2011 г. и 1-го квартала следующего года, почти неизбежно должны происходить следующие экономические процессы:

Власти стран еврозоны начнут продвигать планы повышения налогов (подоходного, на прибыль компаний, на имущество, на прирост капитала), что отрицательно скажется на инвестициях, на притоке капитала и создании рабочих мест.

Восстановление капитала банков за счет госбюджетов (что будет связано также с усилением роли правительств в их управлении) не приведет к росту банковской прибыли и не стимулирует кредитование экономики. Вслед за этим уже в 2012 г. весьма вероятен европейский «credit crunch» - массовые невозвраты коммерческих кредитов, которые банки не смогут рефинансировать.

Снижение суммы греческого госдолга лишь на 50% означает, что он будет составлять не менее 120% ВВП. Это задает ориентиры для других стран – не столь благополучных, но намного более крупных (Испании, Италии), которым никто пока не готов «прощать» долги, но для бюджетов которых обслуживание госдолга на уровне около годового ВВП также неподъемно, как и для Греции. При этом очевидно, что налогоплательщики Германии и других относительно благополучных стран будут голосовать против того, чтобы их правительства брали в долг для «перекредитования» греков, испанцев и т.д.

Греческий пример окажет влияние на процессы сокращения бюджетов в других странах ЕС, что в первую очередь негативно отразится на уровне занятости и на покупательной способности населения.

Любая финансовая помощь ЕС и ЕЦБ со стороны Китая и ряда других «богатых» стран Азии будет означать, что сторонникам усиления протекционизма и защиты рабочих мест в еврозоне пока не на что надеяться – перевод производства из европейских предприятий на развивающиеся рынки продолжится, и число безработных в Германии, Франции, Испании и др. будет расти весь 2012 г. Таким образом, в еврозоне в течение следующего года должна развернуться рецессия, ожидания которой будут сказываться на финансовых рынках все сильнее. Выйти из этой рецессии поможет только грамотная политика Европейского ЦБ, но для ее разработки и успешного проведения потребуется гораздо более тесное сотрудничество правительств стран ЕС, на что в ближайшие месяцы рассчитывать сложно.

В краткосрочной перспективе - до середины ноября - прогноз для финансовых рынков еще может быть относительно позитивным, т.к. многие инвесторы и спекулянты будут ждать продолжения «словесных интервенций» со стороны руководителей Франции, Германии и ЕЦБ. Можно ожидать, что:

Фондовые рынки США и ЕС вырастут еще на 5% в ходе завершающей части ралли (в ноябре S&P-500 может в какой-то момент превысить 1300). Это будет основано уже не на«short covering», как в середине октября, а на стремлении частично сформировать инвестиционные и спекулятивные портфели на случай, если в США продолжится восстановление экономики, и еще одна «волна» падения цен на рисковые активы будет существенно меньше первой. «Двигателем» этой последней фазы ралли может быть продолжение «позитивного PR» принимаемых в еврозоне планов спасения со стороны Франции и Германии (в течение первой половины ноября может быть принято и обнародовано решение о том, как практически будет осуществляться реакапитализация банков и выкуп «плохих» суверенных долгов).

Доллар временно ослабнет к Евро и будет находится в ноябре в диапазоне 1,38-1,40.

Основное промышленное сырье подорожает еще на 4 – 5%, в основном уже – на сочетании выросшего евро и сезонных факторов.

Снизятся цены на долгосрочные гособлигации как США, так и Германии (доходность десятилетних Bundes вырастет до 2,3 – 2,5%, UST-10 – будет на уровне около 2,2 – 2,3%)

Корпоративные облигации с невысокими рейтингами вырастут в цене как в США и ЕС, так и на развивающихся рынках, спрэды между качественными и «мусорными» долгами сократятся.

При реализации такого сценария российский фондовый рынок вырастет примерно до 1650 по индексу РТС. Рубль также укрепится на 2 – 3%, если не в начале ноября, то в течение месяца.

Однако в дальнейшем (конец ноября – декабрь 2011 г. и 1-й квартал 2012 г.) на финансовых рынках оптимизм будет быстро вытесняться ожиданием рецессии в странах ЕС, что приведет к прекращению поступления капитала в инвестиционные фонды, фиксации прибылей от последнего «ралли» и перетоку средств из Еврозоны в США и Азию. Можно ожидать:

- коррекции фондового рынка США на 12 - 15% (индекс S&P-500 снизится до 1150-1170);

- снижения евро к американскому доллару до 1,30 – 1,33;

- роста спрэдов между гособлигациями «плохих» и «хороших» стран. Франция, скорее всего потеряет рэйтинг ААА, Италия – рейтинг А+, доходность их долгосрочных обязательств в евро вырастет до 4,0 - 4,5 и 6,5 -7,0%, соответственно;

- повышения спрэдов между корпоративными облигациями «инвестиционного» качества и бондами с низким рейтингом (в т.ч. – новых выпусков, по которым эмитенты будут предлагать все большую доходность, т.к. получить банковские кредиты в Европе и на развивающихся рынках будет сложно).

Особенно опасно для рынков и для экономики в целом то, что быстро провести рекапитализацию банков не получится. Чтобы получить от Германии и других «доноров» даже обещанные 100 млрд евро дополнительного капитала (из более 350, необходимых для того, чтобы банки еврозоны соответствовали европейским же «базельским» стандартам), нужно сначала предложить новые акции крупных банков частным инвесторам, которые могут не захотеть покупать столь низкокачественный «товар». В этом состояло одно из важных требований Германии, и маловероятно, чтобы при таком условии удалось быстро повысить доверие к банковской системе. Следовательно, новые распродажи акций в финансовом секторе, скорее всего, произойдут уже в 1-м квартале.

Особенно интересно в этом контексте упомянуть о банкротстве крупного глобального брокера MF Global, около 40% бизнеса которого приходится на страны ЕС. Но важна не экспозиция на Европу, а причина банкротства компании – MF Global купил на $6,3 млрд (еще и с плечом 33 к 1) гособлигаций Испании, Португалии, Италии, Бельгии и Ирландии. И эта бомба взорвалась в тот момент, когда европейские лидеры объявили о победе над долговым кризисом, что должно было, по их замыслу, привести к сужению спредов по облигациям этих стран. Рынок же решил иначе…

Реализация таких прогнозов для российских финансовых рынков означает снижение курса рубля к доллару в январе-феврале на 2,5-3%, а также риск снижения фондового рынка на 15 – 20% в течение декабря – февраля. Поэтому, целесообразно придерживаться рекомендаций не держать активы в рублях, а также продавать индекс РТС от уровня 1650 уже в ноябре. «Дно» рынков акций (как в России, так и в мире) в перспективе 5 – 6 месяцев может наступить в декабре, но, все же, скорее, в январе-феврале. Главным образом, из-за сомнений инвесторов в эффективности мер правительств стран ЕС и страха перед последующей коррекцией.

После реализации среднесрочного прогноза о падении рынка США до 1120-1150 по S&P-500 (RTS – до уровня 1250-1300) инвесторам можно посоветовать приобретении акций в отраслях, которые имеют наилучшие шансы на рост в 2012 г., в первую очередь, благодаря восстановлению экономики США (ИТ, горнодобывающие компании, машиностроение, банки). При этом, на указанных уровнях лучше приобретать не более 50% планируемых длинных позиций (особенно, если такой уровень будет достигнут до конца 2011 г.).

Покупать евро стоит от уровня 1,29 – 1,30. До этого лучше держать свободные средства в долларах США и краткосрочных долларовых гособлигациях.

Автор - управляющий директор Arbat Capital.