Обвал на фондовом рынке – пока еще не новый кризис

Для падения цен акций, которое мы наблюдали в течение 11 дней, было немало причин, в основном – вполне ожидаемых. И сам обвал на фондовом рынке был предсказан не только «инвестиционными гуру» из крупных хедж-фондов, но и многими макроэкономистами, информированными о ситуации в мире. Выделим, в порядке убывания их важности, семь причин падения, которые представляются нам основными – вне зависимости от того, являются ли они объективными, т.е. макроэкономическими, или обусловлены поведением фондового рынка, т.е. техническими, или просто связаны с ошибками и нечестностью регуляторов, т.е. политическими.

1. Замедление роста в США. По результатам II квартала экономика США продемонстрировала крайне слабый рост ВВП, а американские корпорации – худшие показатели прибыли за три года. Неверие потребителей в экономический рост, высокая и несокращающаяся безработица, а также стагнация экспорта в другие страны – всё это привело к снижению спроса на товары и услуги внутри США и к пересмотру прошлых, относительно оптимистичных прогнозов.

2. Сокращение притока ликвидности со стороны государства. Позитивный эффект, оказываемый на финансовые рынки США второй программой «количественного ослабления» (QE-2) был исчерпан ещё к началу лета, а эффект от ожиданий новой программы QE-3 ещё «не заработал». Крупные инвестиционные управляющие вообще считают, что просто ради помощи финансовым рынкам QE-3 не начнут, если только индекс S&P-500 не упадёт ниже 1100. Скорее всего, программу запустят ради вывода из кризиса ипотечной системы. Поэтому сегодня на рынках не хватает ликвидности, и, хотя надежды на её появление растут, это не удержало цены от затяжного падения.

3. Ожидание снижение кредитного рейтинга и даже «технического дефолта» США. В дефолт, разумеется, никто в профессиональной среде не верил, но снижение рейтинга с ААА до АА+ одним из агентств закладывалось в цену акций с самого начала ликвидации позиций крупными пенсионными и инвестиционными фондами. И процесс перераспределения активов «тяжеловесами» в соответствии с изменением рейтинга ещё не завершён; вполне вероятно продолжение продаж «уже не первоклассных» активов в пользу «надёжных», в частности – золота. Однако снижение рейтинга, в основном, уже отыграно фондовым рынком и будет оказывать влияние скорее на политическую риторику («найти замену доллару» и прочие китайские инициативы). Кроме того, крупных экономик, которые были бы «лучше» США, за исключением Германии, не осталось, поэтому, инвесторы должны будут руководствоваться формулой «АА+ – это новый ААА».

4. Предвыборная борьба и безответственность политиков развитых стран. Сегодня в США и ЕС наблюдается на редкость разнонаправленное мышление между политическими кругами и бизнесом, особенно – финансовым миром. В США демократы упорно продолжают бороться за сохранение видимости выполнения обещаний в социальной сфере, пытаются повышать налоги на богатых, не создавая при этом стимулов для корпораций. Спор с республиканцами о лимите госдолга вроде бы закончился победой последних, но плоды этой победы бизнес и активная часть населения США увидят ещё не скоро, а борьба за сокращение налогов пока ещё впереди.

В ЕС усилия правительств социалистов и евробюрократов наносят бизнесу ещё больше вреда. Вместо «обрезания» безнадёжных долгов и удаления из еврозоны разрушающих её элементов политики пытаются продлить агонию сложившихся неэффективных систем бюджетного и банковского регулирования, ничего не делая в фискальной и социальной сферах. Наблюдая это, бизнес воздерживается от инвестиций и зачастую даже от простого воспроизводства мощностей в Западной Европе.

В результате, даже вполне здоровые корпорации, имеющие средства на счетах, не вкладывают в модернизацию производства и не создают рабочих мест. В США не используются почти $1,5 трлн на корпоративных счетах, банки никого не кредитуют. К середине лета данный фактор стал разрушающим с точки зрения доверия рынков и бизнеса к правительствам в целом.

5. Бездеятельность ЕЦБ. Неспособность ЕЦБ урегулировать проблему плохих долгов стран Южной Европы, несмотря на беспрецедентное в истории еврозоны увеличение кредитования и рост денежной массы. В отличие от ФРС, ЕЦБ не может полностью централизовать процесс увеличения денежной массы в еврозоне из-за наличия в странах-членах собственных центральных банков, всеми силами помогающих «своим» банкирам за счёт, в конечном счёте, «общеевропейского кошелька» (т.е., в основном, германских налогоплательщиков).

Еврозона «печатает» почти столько же денег, сколько США и при этом не помогает никакому европейскому бизнесу, кроме испанских, итальянских и французских банков, прогорающих из-за ошибочной (т.е. очень рискованной = глупой и/или коррупционной) кредитной политики. Но евроинвесторы не будут вкладывать в ценные бумаги банков-банкротов, даже если им помогает Трише, поэтому сами европейские инвестиционные фонды всё больше уходят на другие рынки.

6. Ожидания роста курса доллара США. Упомянутая выше QE-3 и необходимость наращивания госдолга США не означают, что американская валюта будет и дальше снижаться к европейской. Доллар мог упасть ниже только при дефолте США, но этого не случилось, и можно ожидать его роста. Инвесторы не только из стран ЕС, но и из Китая, Индии, «сырьевых» стран серьёзных возможностей для инвестиций в еврозоне при высоком курсе евро и неясной налоговой политике сегодня почти не видят. Поэтому постепенно выводят средства из номинированных в единой валюте активов. В результате создаются условия снижения курса евро – как к доллару США, так и к иене, фунту, швейцарскому франку, австралийскому и канадскому долларам (но не к рублю, т.к. удорожание доллара приведёт к переходу нефти в новый, более низкий, ценовой коридор и доходы бюджета РФ могу снизиться на 10-15%). Немаловажно и то, что игравшие против доллара хедж-фонды и спекулянты, осознавая близость вероятного перелома тренда, начинают продавать всё подряд, чтобы успеть закрыть свои короткие позиции в долларах.

7. Законы торговли. Последняя из причин – чисто техническая. Американский рынок пробил в первые дни августа 200-дневную скользящую среднюю, т.е. провалился ниже уровня поддержки и теперь может падать дальше. При этом, благодаря низкому курсу доллара, фондовый рынок США оставался в 2011 г. относительно стабильным по сравнению с еврозоной и развивающимися рынками. Совершив «прорыв» вниз, он наверстал отставание от других основных рынков и может падать ещё, пока не перестанут действовать основные упомянутые выше причины.

Что дальше?

Во-первых, рынок акций не может в ближайшие 12-18 месяцев упасть так глубоко, как в 2008-2009 гг., основываясь только на упомянутых выше причинах. Разумеется, возможный неожиданно «жёсткий» дефолт в одной из стран Южной Европы, слишком резкие повороты в арабских революциях или военный путч в крупной восточной стране вроде Пакистана могут усугубить ситуацию, но принципиальных негативных изменений в макроэкономике уже не будет. Повторение кризиса трехлетней давности нам пока не грозит, т.к. ещё не успел сформироваться пузырь тех масштабов, что мы видели в США и странах ЕС ещё недавно. Разумеется, сами по себе США (как и Япония, и ряд стран ЕС) являются пузырём долгов, но такого уровня должники всегда могут неформально попросить кредиторов подождать. А в акциях, в сырье, в банковских и корпоративных долгах гигантского пузыря пока нет и ещё несколько лет он не образуется из-за замедления деловой и финансовой активности по всему миру.

Во-вторых, когда мир не находится в точке начала очередного циклического кризиса и не готов к взрыву очередного пузыря, рынок не будет падать вопреки закономерностям в индикаторах цен активов, достаточно изученных техническим анализом. При текущих значениях индикаторов рынка падение в США возможно ещё на 5–6%, т.е. не глубже 1125 пунктов по индексу S&P-500. Примерно то же можно сказать про ЕС – там пределом снижения индекса EuroSTOXX станет уровень 2100-2150.

Для развивающихся рынков такое падение будет означать, что в первом полугодии 2012 г. они могут упасть ещё процентов на 6-8. Для России это ещё и падение цены нефти на следующие 10-15%, а значит – и фондового рынка примерно на столько же или больше.

При снижении акций в августе более всего пострадает финансовый и страховой сектор (особенно – европейский), а также машиностроительные компании и транспортники. Средства инвесторов будут перемещаться в пищевой сектор, частично – в фармацевтику и в гигантов новой экономики – Google, Apple. Когда такие «защитные» акции начнут снижаться, можно будет начинать покупать.

В-третьих, после завершения падения приобретать акции нужно будет очень выборочно и ориентироваться на компании со стабильной прибылью, низким соотношением долг/капитал и незначительной зависимостью от государственных заказов. Покупать то, что сильнее всего упало относительно максимальных цен года будет рискованнее, чем в марте 2009г., даже, если вы – профессиональный инвестор-спекулянт. Продолжительного ралли не будет, фондовый индекс может отскочить на 3–5% в США и ЕС, на 5-6% на развивающихся рынках, а затем повторить движение вниз на любой плохой новости из еврозоны.

В-четвёртых, если игра против доллара США заканчивается, то прорыв уровня поддержки в $1,4/евро может означать ускорение падения не только самой валюты, но и номинированных в ней акций. Поэтому, если стремиться покупать на дне не только США, но и другие страны, то лучше смотреть на Китай, на Бразилию, а в ЕС - на британские компании, а не те, что находятся в еврозоне.

В-пятых, инвесторам, которые ориентируются не только на акции, можно посоветовать покупать нефть Brent (ниже $90) и WTI ($80). Из других видов биржевого сырья привлекательной останется медь, возможно – уран. Золото, скорее всего, вернётся на уровень $1600 за унцию, и тогда можно будет ожидать новой волны движения вверх – до примерно $1800.

Инвестиции в акции, сделанные в ходе панических распродаж на фоне начинающихся структурных изменений в крупных экономиках – не всегда лучшие по доходности, т.к. многие упавшие компании могут уже не вырасти. Поэтому, чтобы заработать на сегодняшнем фондовом рынке, нужно найти в себе терпение и переждать «эмоциональные» движения цен.

Автор - управляющий директор Arbat Capital.