ЦБ способствует возврату "длинных" денег в акции

Последние два месяца предоставили и весьма убедительное подтверждение фундаментального сдвига в макроэкономической политике российских властей, вызванного событиями 2008 г. Речь идет об отказе от поддержания суперстабильного обменного курса рубля в пользу обеспечения стабильности локальных процентных ставок.

Именно избыточная стабильность курса против бивалютной корзины в 2006 г.-первой половине 2008 г. стала причиной серьезной недооценки валютного риска корпорациями, банками и даже населением, которые активно привлекали валютное фондирование для финансирования рублевых активов. Это вынудило власти избрать путь плавной девальвации рубля, оборотной стороной которой в условиях открытого счета капитала стал резкий взлет процентных ставок и полное исчезновение рублевой ликвидности в IV квартале 2008 г.—I квартале 2009 г. В итоге, в отличие от других экономик (например, Бразилии), которые начали снижать процентные ставки с сентября 2008 г., Россия де-факто прошла через сильнейшее за 10 лет ужесточение денежной политики и сжатие кредита на протяжении 18 месяцев.

Это дало весьма дорогой, но ценный урок. Плавающий валютный курс является важнейшим макроэкономическим стабилизатором, особенно для экономик, подверженных сильным колебаниям платежного баланса. Искусственное подавление его колебаний в конечном счете ведет к более травматичной реакции экономики на внешние шоки. То, что мы видим сейчас, это готовность ЦБ и правительства позволить курсу рубля двигаться практически синхронно с ценой нефти под воздействием спроса/предложения на валютном рынке.

Результатом этого стала устойчивая нормализация локальных процентных ставок, которые, в отличие от опыта 2002, 2004, 2006 гг., практически не отреагировали на волатильность в глобальных финансовых рынках в апреле-мае. Последствия этого нового, лучшего баланса макроэкономической политики российских властей сложно переоценить.

Во-первых, на самом общем макроуровне стабильность ставок является необходимым условием формирования полноценного локального рынка капитала, возникновения «длинных денег» в российской финансовой системе и, соответственно, появления долгожданной возможности по финансированию долгосрочных инвестиций для российских корпораций и домашних хозяйств из локальных источников (а не за счет внешних заимствований, которые для большинства экономических агентов недоступны и связаны все с теми же валютными рисками).

Во-вторых, важным следствием большей доступности долгосрочного финансирования (и стабильности стоимости краткосрочного фондирования) должен стать структурно более устойчивый спрос на российские финансовые активы со стороны российских инвесторов. Это уже весьма заметно на рынке рублевых облигаций, волатильность которого в течение последних 12 месяцев была серьезно подавлена непрекращающейся покупкой со стороны российских банков и институциональных инвесторов (НПФы, Пенсионный фонд , Агентство по страхованию вкладов).

Но рынок акций пока не испытал на себе оздоравливающего влияния нового макроэкономического равновесия, поскольку нормализация процентных ставок завершилась лишь к марту этого года. Мы полагаем, что возврат локальной ликвидности и российских «длинных» денег в рынок акций (что было очень важным компонентом спроса на российские акции в 2003-2007 гг.) может начаться уже в ближайшие месяцы.

Автор - руководитель управления инвестстратегии \"ВТБ капитала\".