Национализация рынка облигаций служит надежной защитой от кризиса госдолга

Среди экономистов, особенно во Франции, где я сейчас проживаю, идет жаркий спор о приемлемых уровнях долговой нагрузки в связи с сильным увеличением государственных трат на преодоление коронавирусного кризиса. Некоторые экономисты, в основном правого крыла, уже призывают к сокращению таких расходов, а другие, преимущественно левые, поддерживают идею списания долгов. Я полагаю, что оба варианта ошибочны. 

В кризисный период вполне нормально, чтобы государство использовало налогово-бюджетные меры для борьбы с коронавирусом, защиты человеческих жизней и спасения бизнеса. Как и во время предыдущего кризиса, по экономическим и социальным причинам нет иного выбора, кроме социализации долгов. Главная цель здесь – предотвратить в краткосрочной перспективе такой рост задолженности в частном секторе, который затруднил бы восстановление экономики. И не важно, потребуется ли для этого увеличить госдолг на 30% или даже на 50%. 

Государственное вмешательство сейчас оправдывают две основные причины.

Во-первых, ограничение частной задолженности повысит располагаемый доход домохозяйств, что необходимо для стимулирования восстановления и снижения риска банкротств. Во-вторых, почти весь «коронавирусный» долг будет поглощен центробанками и почти ничего не будет стоить правительствам. Вот как это будет работать в еврозоне: правительства платят проценты по «коронавирусному» долгу в ЕЦБ, повышая тем самым его прибыль, которая почти полностью перераспределяется между самими правительствами, представляя собой источник бюджетного дохода. Иначе говоря, процентная ставка по этому долгу будет практически нулевой. 

Ошибка тех, кто призывает к бюджетной консолидации или списанию долгов, – это игнорирование меняющейся роли центробанков и длительности денежного стимулирования (QE), в том числе стратегии реинвестирования. С 2007–2008 гг. центробанки занимаются поддержанием не только ценовой стабильности, но и финансовой, а также удовлетворением финансовых нужд государства во время кризиса. В результате мощных вливаний ликвидности через программы скупки активов (что и есть QE) они стали маркет-мейкерами на рынке государственного долга. Грубо говоря, они обеспечивают ликвидность и фиксируют цену. Например, ЕЦБ, как ожидается, до конца этого года будет покупать государственные и корпоративные облигации не менее чем на 115 млрд евро в месяц. Планируемый общий объем закупки активов на 2020 г. уже составляет 1,1 трлн евро, что выше предыдущего рекорда в 900 млрд евро, установленного в 2016 г. (а в ближайшее время объем скупки может быть увеличен до 1,5 трлн евро). 

Это подводит нас к следующему пункту: риск нового кризиса суверенного долга в развитых странах близок к нулю. Экспансионистская монетарная политика в обозримом будущем не прекратится. Экономический урон еврозоне от пандемии и ухудшения прогноза инфляции заставит ЕЦБ продолжить (а возможно, даже увеличить) QE и в 2021 г., и, может быть, и дальше. С неограниченным пространством для маневра и намечающимся отходом от правил распределения капитала центробанк может остановить любое длительное повышение процентных ставок. Кроме того, после многолетнего конфликта центробанк и правительства наконец стали совместно работать над ускорением пуска экономической активности. В посткоронавирусную эпоху это сотрудничество, несомненно, продолжится и углубится. Благодаря этому легче будет отвечать на новые угрозы, особенно связанные с изменением климата, и обеспечивать такой уровень госдолга, который не станет проблемой. 

Аналогичная ситуация наблюдается в США. С 2010 г. Федеральная резервная система может приобретать до 70% непогашенного долга минфина, и с момента первой вспышки инфекции она так и делала почти со всеми выпусками облигаций, чтобы проводить очередной раунд QE для борьбы с пандемией. Учитывая экономическую ситуацию и долгосрочные потери от кризиса, нормализации монетарной политики в кратко- и среднесрочной перспективе ожидать не стоит. Совсем наоборот. Через полгода-год ФРС планирует начать применять новую нетрадиционную монетарную меру – контроль кривой доходности (YCC). Когда экономика в значительной степени восстановится, ФРС постарается подогреть ее, и YCC поможет удержать доходности от слишком быстрого роста. За последние две недели трое представителей ФРС, в том числе заместитель председателя Ричард Кларида, намекнули, что управляющие всерьез обсуждают назначение целевых уровней доходности по казначейским бумагам, чтобы обеспечить низкую стоимость заемных средств. В 2010 г., вскоре после мирового финансового кризиса, ФРС представила три варианта YCC: 

1) подход сигнализирования с ограничением доходности тех бумаг, которые погашаются в период, для которого ФРС хочет удержать ставки около нуля;

2) пошаговый подход, предусматривающий удержание от слишком быстрого роста сначала доходностей ближнего конца кривой (до двух лет); этому варианту отдал предпочтение Кларида в своем последнем выступлении;

3) долгосрочный подход, состоящий в установлении целевого уровня доходности долгосрочных казначейских облигаций. 

В еврозоне, надо сказать, формальный контроль кривой может оказаться незаконным; кроме того, он сейчас и не требуется, а также вызвал бы серьезные политические разногласия. Но ясно то, что мы вступили в новый период экономической истории, когда центральные банки по обе стороны Атлантики стали маркет-мейкерами и сделают все, чтобы избежать кризиса суверенного долга. На этот раз всё действительно по-другому. 

Мнения экспертов банков, финансовых и инвестиционных компаний, представленные в этой рубрике, могут не совпадать с мнением редакции и не являются офертой или рекомендацией к покупке или продаже каких-либо активов