Случилось именно то, чего не ждали

Год назад к наиболее невероятным, но все же возможным событиям, способным повлиять на экономику и финансовые рынки, относили в первую очередь Brexit и победу на президентских выборах в США такого кандидата, как Дональд Трамп. Однако случилось именно это, в то время как казавшиеся довольно вероятными неприятности вроде распространения вируса Зика или военное столкновение России с антиасадовской коалицией в Сирии так и не произошли (по крайней мере, пока).

Чего можно ждать в 2017 г.? В первую очередь к Known unknowns, т. е. давно обсуждаемым в СМИ рискам относили:

– «нет», сказанное на итальянском референдуме, может повысить риски выхода страны из зоны евро, и курс единой валюты упадет ниже паритета с долларом США;

– обвал экономики КНР после завершения местного «количественного смягчения» и бегство капитала из юаня, за которым может последовать падение цен на сырье и активы на всех развивающихся рынках;

– торговые войны Трампа с выходом США из Тихоокеанского партнерства, а возможно, даже с пересмотром условий NAFTA, что повлечет обвал не только активов на развивающихся рынках, но и акций глобальных компаний;

– дефолт Венесуэлы с цепной реакцией падения цен на активы стран Латинской Америки.

Unknown unknowns – пока мало освещенные аналитиками риски, в том числе:

– ужесточение регулирования глобальных технологических компаний в США (в том числе Apple) и закрытие им налоговых лазеек, что может вызвать обвал индекса NASDAQ;

– резкий рост предложения сланцевой нефти из-за смены регулирования, из-за чего цена на нефть снова упадет к $40/барр.;

– девальвация валюты Саудовской Аравии из-за проблем с бюджетом и неспособности остановить отток капитала;

– дальнейший отход от либеральной модели экономики в России в случае ухудшения экономической ситуации, повышение налогов, дальнейшее повышение роли государства в экономике и жесткий контроль за движением капитала.

Первый из «черных лебедей» уже прилетел. Экономика Италии готова к встряске, так как стоимость проблемных активов банков достигла 350 млрд евро (20% ВВП), госдолг – один из самых больших в ЕС (132% ВВП), уровень безработицы – 11,5% (40% среди молодежи), а рост ВВП уже 15 лет в среднем равен 0%. Италия не может более существовать в режиме фиксированного курса евро, из-за которого ее промышленность теряет рынки в пользу немецких производителей. Поэтому в отличие от Brexit итальянский бизнес в значительной степени может поддержать возврат к лире (хотя это маловероятно, так как пострадает масса вкладчиков). Сама угроза дальнейшего ослабления ЕС и еврозоны из-за «итальянского лебедя» ведет к распродаже евро и итальянских гособлигаций. А значит, к убыткам банков Франции и Германии и вынудит ЕЦБ «печатать деньги» для спасения банков Италии. С другой стороны, это дает шансы итальянским экспортерам (автопром, оборудование и потребтовары), акции которых, видимо, начнут расти после обвала 2016 г.

«Зеленый лебедь» аравийского происхождения вырастает из уже произошедшей девальвации валют большинства производителей нефти. До сих пор эта девальвация помогала стабилизировать бюджеты многих экспортеров нефти, улучшая экономику добычи (даже в Северном море выросла добыча за счет девальвации норвежской кроны и фунта). Но Саудовская Аравия (равно как и Кувейт, ОАЭ) предпочитала тратить золотовалютные резервы и залезать в долги ради сохранения привязки своей валюты к дорожающему доллару США, надеясь на повторение быстрого отскока цен на нефть, как в 2009–2010 гг. Несмотря почти на 15%-ный рост цены нефти Brent, дальнейшее улучшение ситуации для стран ОПЕК маловероятно, а четверть (около $200 млрд) резервов уже истрачено. Станет ли риал следующей жертвой и триггером для нового ухудшения в экономиках стран ОПЕК в 2017 г., будет зависеть от краткосрочных факторов, влияющих на баланс спроса и предложения.

Согласно прогнозу минэнерго США и в соответствии с нормальной сезонностью, запасы нефти и нефтепродуктов стран ОЭСР к лету 2017 г. превысят 3,1 млрд барр. Текущие запасы уже на 250–400 млн барр. выше нормальных уровней, существовавших до разногласий между членами ОПЕК в 2014 г. Даже если ОПЕК снизит добычу, как обещал, до 32,5 млн барр./сутки, потребуется год на устранение этого «навеса».

Немаловажно, что основная часть этих запасов сформирована при цене ниже $50 за баррель (средняя цена Brent за 12 месяцев – $44), а значит, у их владельцев будет соблазн использовать эти дешевые запасы для переработки и продажи, а не покупать более дорогую нефть. То есть рост спроса в 2016 г. был частично перенесенным спросом из 2017 г., а де-факто это еще было и вторичным предложением нефти.

Главный среднесрочный фактор риска для нефтяных цен – рост добычи в США в расчете на смягчение регулирования и стимулирование экспорта. Это отодвинет ребалансировку спроса и предложения минимум до лета.

Трамп, как президент, ориентированный на реальный сектор, может принести двух «звездно-полосатых лебедей», причем один сначала ударит по технологическому сектору США. Можно инициировать антимонопольные расследования в компаниях, деятельность которых вытесняет из бизнеса офлайн-продавцов и трудоемкие производства. Можно снизить влияние Кремниевой долины на Патентное бюро США, которое нередко подыгрывает гигантам IT-бизнеса в ущерб всем остальным. В США есть не только значительные группы заинтересованных крупных и средних бизнесменов, не только правовые основания, но и объективные потребности справедливо перераспределить налоговую нагрузку (виртуальные компании платят много меньше 35%) и сохранить рабочие места.

Импортные пошлины и торговые войны с Азией или/и с Мексикой нарушат технологические цепочки и лишат компании возможности снижать издержки, перенося рабочие места из США в другие страны. В перспективе, при грамотной стратегии, это принесет американцам пользу. США отберут у КНР, Кореи, Малайзии или Бразилии не столько рабочие места, сколько доходы от поставки в США наиболее прибыльных товаров (от электронного оборудования до проката). Но первоначально это вызовет падение прибылей многих крупных корпораций и, как мы считаем, серьезную коррекцию фондовых индексов. Причем демократы и ФРС при ее председателе Джаннет Йелен постараются оттянуть этот момент как можно дальше, чтобы Трамп и республиканцы не могли сказать, что рынки обвалились и граждане потеряли сбережения из-за их деятельности.

Все эти риски уже влияют на инвестиционные стратегии как на финансовых рынках, так и в реальном секторе. В первую очередь, несмотря на серьезные усилия ОПЕК, не нужно поддаваться эйфории от растущих цен на нефть. Никакой фундаментальной ребалансировки спроса и предложения не произошло, и никому, кроме членов ОПЕК и России, по большому счету не нужна дорогая нефть. Это можно сказать и о некоторых других видах сырья, особенно с учетом описанной выше ситуации в КНР.

На рынках акций и облигаций также рано делать вывод, что «акции будут еще год расти, а облигации – только падать». После Нового года нужно перебалансировать портфель, сокращая акции (особенно технологический сектор, развивающиеся рынки) и покупая сильно подешевевшие, но качественные облигации в долларах США (от краткосрочных US Treasury bills до длинных мексиканских евробондов). Также пора будет покупать драгметаллы (когда ФРС завершит первую фазу повышения ставки, золото вновь начнет дорожать). По мере приближения к паритету курса доллара к евро нужно «менять валюту» и добавлять активы в евро (акции евроэкспортеров).