ЦБ представил сценарии замедления и разгона инфляции

ЦБ представил четыре сценария развития экономической ситуации в России: базовый, оптимистичный «дезинфляционный (выше потенциал)» и два неблагоприятных – «проинфляционный (выше спрос)» и «рисковый (глобальный кризис)». Прогнозы регулятор представил в проекте «Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2025–2027 гг.». Это один из основных системных документов Банка России.

Базовый сценарий не предполагает значительного изменения геополитических условий до конца прогнозного горизонта, ситуация будет развиваться по текущим трендам и без новых шоков, говорится в докладе. Введенные внешние ограничения на российский экспорт, импорт, инвестиционное и технологическое сотрудничество на среднесрочном горизонте сохраняются.

Согласно этому сценарию, ВВП в 2024 г. вырастет на 3,5–4%, а в 2025–2026 гг. рост замедлится до 0,5–1,5% и 1–2% соответственно. Это будет связано с более жесткими денежно-кредитными условиями на всем прогнозном горизонте. В 2027 г. показатель составит 1,5–2,5%, что означает возвращение экономики к сбалансированному росту, пишет ЦБ.

По данным Минэка, в июле рост ВВП ускорился до 3,4% в годовом выражении после 3% в июне. За январь – июль 2024 г. министерство оценило увеличение экономики в 4,4%. За полугодие ВВП вырос на 4,6%, следует из данных Росстата.

Инфляция по итогам 2024 г. сложится в диапазоне 6,5–7%, следует из базового прогноза ЦБ. Основным фактором повышенного ценового давления остается рост спроса, опережающий возможности расширения производства, повторяет свой тезис ЦБ. Существенным фактором увеличения издержек производителей в последние месяцы был рост зарплат и транзакционных издержек, в том числе за счет поиска новых поставщиков и переориентации поставок, говорится в документе.

По данным Минэка, на 26 августа инфляция в годовом выражении составила 9,01%.

С учетом проводимой денежно-кредитной политики (ДКП) годовая инфляция снизится до 4–4,5% в 2025 г. и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем, ожидает ЦБ. Среднегодовая ключевая ставка в базовом сценарии будет на уровне 16,9–17,4% в этом году и опустится до 14–16% в следующем. В 2026 г. ставка останется двузначной – 10–11%, а в 2027 г. снизится до 7,5–8,5%.

Минэк в базовом сценарии прогноза, подготовленного в апреле (в сентябре он будет обновлен), ожидает увеличения ВВП в 2024 г. на 2,8%, в 2025 г. на 2,3%, в 2026 г. на 2,3%, в 2027 г. на 2,4%.

Выше спрос

Среди альтернативных более вероятным представляется проинфляционный сценарий, отмечает ЦБ. Ключевые вводные этого сценария – повышение расходов бюджета на льготные программы кредитования, сохранение высокого спроса на 2025 г. и продолжение гонки зарплат в борьбе за сотрудников, которую придется совмещать с расширением производственных возможностей. Импорт в этих условиях, согласно ожиданиям ЦБ, будет скован повышением тарифов – итогом может стать дефицит зарубежных товаров и услуг.

Совокупность этих факторов существенно нарастит инфляционное давление, заключает регулятор, и в таком случае придется действовать «еще более решительно, чтобы вернуть инфляцию к цели». При ее возрастании до 5–5,5% в 2025 г. ставку придется удерживать примерно на том же уровне, что и сейчас (16–18%), но уже к 2027 г. она прогнозируется в диапазоне 8,5–9,5%.

Экономику на горизонте трех лет в проинфляционном сценарии ждет стагнация (0–0,1% ВВП в 2026 г.), а возвращение к росту произойдет не раньше чем спустя год, считают в ЦБ: «Это означает, что более высокая доля расходов на льготные программы приведет лишь к росту инфляции, но не выпуска в экономике».

Глобальный кризис

Главным фактором «рискового» сценария станет значительное ухудшение внешних условий. Ужесточение ДКП в мире ЦБ называет одним из самых быстрых в истории. Регулятор отсылает к наблюдению за тем, как стремительно в предыдущие два года развитые страны поднимали ставки, находившиеся на околонулевых значениях порядка 15 лет, и опасается наступления мирового финансового кризиса, сравнимого по масштабам с происходившим в 2008 г. По прогнозам Банка России, он может начать проявляться в I квартале 2025 г., а на рубеже II и III кварталов выйдет на пик. Мрачные ожидания дополняются риском ухудшения отношений между Китаем и США, которое может усилить деглобализацию, а она, в свою очередь, снизит факторную производительность и усилит инфляцию.

Среди ключевых составляющих сценария глобального кризиса ЦБ перечисляет резкое падение глобального спроса, падение цен на нефть, усиление санкционного давления на Россию (и, как следствие, расширение дисконта на экспорт), а также исчерпание ФНБ к 2025 г. По мере того как нефть будет дешеветь, регулятор не исключает пересмотра бюджетного правила, где базовая цена на нефть будет составлять $40 за баррель вместо нынешних $60.

Все это приведет к снижению ВВП на 3–4% в 2025 г. и на 1–2% в 2026 г. Бюджетная поддержка, хоть и расширится, будет меньше, чем в пандемийном 2020 году и 2022–2023 гг., когда Россия преодолевала санкционные шоки. Но в 2027 г. экономика, по оценке ЦБ, должна начать восстановление и ВВП вернется к росту на 2–3%.

Ставку между тем придется существенно поднимать – до 22%, таков прогноз Банка России на 2025 г., с учетом того что инфляция в первый кризисный год вырастет до 13–15%. В 2026 г., согласно ожиданиям регулятора в рисковом сценарии, средний уровень ключевой ставки составит 15–16%, а к завершению прогнозного периода она вернется к нейтральному диапазону, что позволит работать над возвращением инфляции к цели в 4% в 2027 г.

Оптимистичный сценарий

В «дезинфляционном» сценарии регулятор делает ставку на увеличение инвестиций в основной капитал и темпы прироста общей факторной производительности. За счет этого объем предложения существенно расширится и начнет покрывать повышенный внутренний спрос, отмечают в ЦБ. Следствием должно стать ослабление инфляции, а значит, и постепенное смягчение ДКП: ключевая ставка прогнозируется на уровне 12–14% в 2025 г. и 9–10% в 2026 г.

Банк России подчеркивает: увеличение инвестиций по этому сценарию будет временным и продлится до 2027 г. – тогда по плану экономика и валовое накопление вернутся к сбалансированному росту. А именно если на следующие два года ЦБ закладывает ежегодный рост ВВП на 2–3%, то затем прогнозируется охлаждение до 1,5–2,5%.

Кроме того, регулятор считает, что ускорение роста реальных зарплат в описываемом сценарии не станет проинфляционным фактором, поскольку пропорционально увеличится и производительность труда. Рост доходов россиян, напротив, должен расширить круг платежеспособных заемщиков и обеспечить активность кредитования. Точно так же и у компаний на фоне экономического подъема усилится спрос на заемные средства, полагает ЦБ. Таким образом, инфляция уже в 2025 г. вернется к цели в 4% и продержится на этом уровне вплоть до 2027 г. включительно.

Вероятность сценариев

Проинфляционный сценарий более вероятен, чем дезинфляционный, отметил на пресс-конференции зампред ЦБ Алексей Заботкин. В то же время вероятность рискового сценария наименьшая и даже ниже, чем оценивал ЦБ при подготовке прошлогодних основных направлений ДКП, добавил он. При этом реализация того или иного варианта зависит также от бюджетной политики, указал зампред.

Основные направления призваны продемонстрировать, что в любых условиях ЦБ сможет восстановить ценовую стабильность, подчеркнул Заботкин. По его словам, вопрос лишь в том, какая для этого потребуется траектория ключевой ставки и – с учетом лагов и шоков – сколько времени нужно, чтобы вернуть инфляцию к цели. Возможна ситуация, при которой инфляция замедляется и вслед за ней снижается ключевая ставка, признал он. Также возможен сценарий с «залипшей» инфляцией, которой будет соответствовать более высокая траектория ключевой ставки, добавил Заботкин. В то же время «категорически невозможна» ситуация, когда инфляция остается высокой, существенно выше цели, а ЦБ, несмотря на это, ставку снижает. «Есть примеры стран, которые это сделали, известно, к чему это приводит. Точно не надо рассчитывать, что ЦБ России будет вести себя таким образом», – указал Заботкин, вероятно имея в виду опыт Турции.

На ближайших заседаниях совет директоров ЦБ будет оценивать целесообразность дополнительного повышения ставки, но это еще «не предопределено», а будет зависеть от поступающих данных, указал он. Зампред ЦБ признал, что сила и скорость трансмиссионного механизма, от которого зависит лаг влияния решений ДКП на экономику, снизились. На него «заметное влияние оказало значительное увеличение масштабов льготных программ кредитования», считает Заботкин. 

Сигнал рынку

Сценарии прежде всего следует расценивать как коммуникацию с рынком, так как это позволяет снизить уровень неопределенности, считает главный экономист Альфа-банка Наталия Орлова. По ее словам, заметно, что регулятор обеспокоен возникновением «тумана» на рынке и, чтобы не допустить его сгущения, в своих сценариях делает акцент на возврат к цели по инфляции и смягчению ДКП, какими бы жесткими ни были внутренние и внешние условия. Рынок находился в парадигме, что возможна ставка 20–22%, поэтому регулятор включил эти значения в сценарий, но ориентируется на них только в случае глобального кризиса, добавила Орлова. Верхнее значение диапазона ставки в проинфляционном сценарии ниже – это означает, что ситуация внутри экономики уже нормализуется, указывает экономист.

Как сигнал для успокоения следует считывать и упоминание в докладе о том, что ЦБ если и допускает возможность понизить цель по инфляции с 4%, то займется этим не раньше 2028 г. и объявит об этом заблаговременно, указывает Орлова. Однако, по мнению директора Института народнохозяйственного прогнозирования РАН Александра Широва, даже в 2027 г. приближение к таргету или его достижение вряд ли произойдет – для этого экономика должна сбалансироваться после структурных сдвигов и это может занять гораздо больше времени. С этим соглашается и директор Центра региональной политики ИПЭИ РАНХиГС Владимир Климанов, отмечая, что даже в более благоприятных социально-экономических условиях достичь таргета не удавалось, хотя приближения были.

Из четырех предложенных вариантов наиболее вероятный тот, где описаны умеренные темпы экономического роста с сохранением высокой ставки, рассуждает Широв. По его мнению, задумываться стоит не о поиске предела жесткости ДКП, а о том, как долго экономика будет существовать в таком режиме. Если этот период затянется, возникнут серьезные дисбалансы, связанные с перетоком капитала в безрисковые инструменты (например, в облигации и вклады) и резким снижением инвестиционной активности, предупреждает эксперт: «Это будет консервировать и сдерживать экономическое развитие не только в тот период, когда ставка остается высокой, но и после того, когда она пойдет вниз». По мнению Климанова, Банк России в неблагоприятных случаях едва ли пойдет на политически рискованные существенные поднятия ключевой ставки, но, с другой стороны, без этого погасить действия других проинфляционных факторов будет непросто.