Грозит ли еврозоне японизация

Параллели между нынешней ситуацией в еврозоне и в Японии после того, как в 1990 г. там лопнул гигантский пузырь на рынках недвижимости и акций, надолго подорвав здоровье банковского сектора, ставят вопрос, какие денежные инструменты есть в распоряжении Европейского центробанка (ЕЦБ), пишут экономисты ING Карстен Бржески и Инга Фехнер.

Кризис в Японии стали характеризовать термином «потерянное десятилетие»: экономика почти не росла, страна переживала дефляцию, огромное количество плохих долгов подкосило банки. Затем были «потеряны» второе и третье десятилетия. Номинальный ВВП лишь в 2016 г. вернулся на уровень 1997 г., госдолг достиг 238% ВВП в 2018 г., центробанк несколько раз предпринимал попытки стимулировать экономику мерами ультрамягкой денежной политики и в последние годы скупает не только гособлигации, но даже акции. В еврозоне в последние годы наблюдаются аналогичные тенденции, указывают аналитики ING: в Греции госдолг достиг 183% ВВП (в Италии – 130%), в Испании в 2014–2016 гг. была дефляция, темпы роста итальянской экономики в 2008–2013 гг. были преимущественно отрицательными и теперь снова намечается спад, ЕЦБ держит ставки около нуля и предоставляет огромную ликвидность через программу денежного стимулирования.

Схожие тенденции и в демографии. Япония – самая «старая» страна в мире, население сократилось на 1 млн человек в 2012–2017 гг. и, по прогнозам, уменьшится на 25% в ближайшие 40 лет. В еврозоне население трудоспособного возраста стало сокращаться в 2009 г., и этот тренд, по ожиданиям, продолжится, даже несмотря на приток иммигрантов.

Аналитики ING составили модель «японизации». В нее включены такие компоненты: разрыв между фактическим и потенциальным ростом экономики; инфляция; ставка ЦБ; демографические изменения. Нейтральное значение у получившегося индекса – на уровне примерно 4–6 пунктов: это нулевой разрыв, целевая инфляция в 2%, ставки 2–4%, нулевое изменение коэффициента зависимости (отношение числа пожилых иждивенцев к трудоспособному населению). Чем ниже индекс, тем выше риск «японской болезни».

Индекс для еврозоны после кризиса 2008 г. не только упал ниже нейтрального значения, но и ушел на отрицательную территорию, во многом повторяя японский показатель 17 годами ранее, указывает ING. Сходная динамика и у краткосрочных процентных ставок.

Пока еврозона «японизировалась» лишь в некоторой степени, признают экономисты банка. В Японии инфляция не достигала цели в 2% с 1993 г., а с 1991 г. было 12 дефляционных лет; в еврозоне цены хоть и медленно, но растут. Госдолг сократился до 86% ВВП с 91,8% в 2014 г. благодаря мерам жесткой экономии, цель по бюджетному дефициту в 3% ВВП удерживается, тогда как правительство Японии много тратит на поддержку экономики: в начале нынешнего десятилетия бюджетный дефицит превышал 7%, в последние годы – 4% ВВП.

Кроме того, благосостояние японцев ухудшилось гораздо сильнее, чем жителей какой-либо из стран еврозоны. По оценке Ричарда Ку из Nomura Research Institute, в 1990–2015 гг. совокупная стоимость принадлежащих японцам акций и недвижимости по отношению к ВВП уменьшилась в 3 раза, сильнее, чем даже в США в 1930-е гг. Кризис же в еврозоне был далеко не столь масштабным, как во время Великой депрессии.

Между еврозоной и Японией много похожего в плане процентных ставок и демографии, согласен Гельмут Кайзер, управляющий директор Deutsche Bank Wealth Management. Экономика Японии растет на 1–1,5% в год; иена – достаточно сильная валюта; некоторые компании чрезвычайно прибыльны, у них высокая производительность, высокотехнологичный экспорт, перечисляет Кайзер: подобная ситуация складывается и в еврозоне. «Хорошая новость в том, что Японию, хоть ей и приходится проводить стимулирующую денежную и фискальную политику уже 25 и даже 30 лет, вряд ли ждет рецессия. Жизнь может продолжаться даже с плохой демографией и гигантским госдолгом», – добавляет он.

Перспективы японизации еврозоны заставляют аналитиков ING ожидать гораздо более длительного сохранения рекордно низких процентных ставок ЕЦБ, чем сейчас считается. «Перспектив окончания нынешней политики, т. е. отрицательной ставки по депозитам и значительной ликвидности, не видно, и ЕЦБ сделает все, что может, чтобы избежать ужесточения», – заключают они. На прошлой неделе ЕЦБ решил не менять ставки «минимум до конца 2019 г.» (ранее – до осени) и выдавать банкам с сенцтября 2019 г. по март 2021 г. дешевые двухлетние кредиты.

«Если считать проблемы в еврозоне долгосрочным явлением, могу себе представить, что ЕЦБ, как и Банк Японии, начнет напрямую контролировать уровень доходности гособлигаций, – говорит Кайзер. – Ведь если начнется рецессия, что еще ЕЦБ делать?» В сентябре 2016 г. Банк Японии установил целевое значение для доходности 10-летних облигаций на нулевом уровне, а в ноябре заявил о готовности покупать бумаги сроком от одного года до пяти лет по фиксированной цене.