Чем старение населения может быть полезно для мировой экономики

Девять с лишним лет назад экономика вступила в период, называемый теперь «великой рецессией». В попытках смягчить последствия экономического кризиса монетарные власти на несколько лет опустили процентные ставки до нуля, а в некоторых случаях и ниже нуля, если же этого не хватило – запустили программы количественного смягчения. Но результат оказался хуже ожидаемого: несмотря на дешевизну денег, банки не спешат выдавать, а компании реального сектора – брать кредиты, долговая нагрузка ряда стран достигла уровня, вызывающего вопросы о возможности будущего экономического роста, уровень занятости ниже оптимального, а инфляция – ниже целевых показателей.

Новое исследование экономистов Федеральной резервной системы США (ФРС), опубликованное в октябре, утверждает: это произошло из-за недооценки влияния демографического фактора. Сам по себе рост доли пожилых людей в общем количестве населения лишит центральные банки возможности добиваться повышения долгосрочных процентных ставок. На прошлой неделе Стэнли Фишер, заместитель председателя ФРС, заявил, что старение населения наряду с другими факторами не дает возможности повышать ставку рефинансирования в США. ФРС предполагает, что один только демографический фактор с 1980 г. вычитал из динамики процентных ставок и валового национального продукта по 1,25 процентного пункта. Это большое новаторство, ставящее именно демографию – а не налогово-бюджетную или денежно-кредитную политику, технологический бум или изменения в производительности труда на первое место в причинах замедления мирового экономического роста.

До сих пор считалось само собой разумеющимся объяснять кризисы ошибками в монетарной политике или чрезмерной долговой нагрузкой. Теперь же из выводов ФРС следует, что возможности использования традиционной монетарной политики более ограниченны, чем в прошлом. А этот вывод, в свою очередь, ставит в неудобную позицию центробанки, уже бросившие все, что можно, на борьбу с низким ростом, сделали вывод эксперты Financial Times (FT). Экономисты ФРС предупреждают, что эффект демографических факторов будет постоянным, а значит, процентные ставки и доходность могут постоянно находиться на низком уровне.

Традиционные экономические теории предполагают, что кредитно-денежная или налогово-бюджетная политика может увеличить агрегированный спрос, демографическая гипотеза рисует более мрачную картину будущего, рассуждает глава отдела валютной стратегии инвестбанка Brown Brothers Harriman Марк Чандлер. Работоспособное население США в ближайшие 20–30 лет вряд ли увеличится, говорит он, значит, низкие темпы экономического роста и низкие процентные ставки сохранятся надолго и лягут в основу «новой нормальности». Рост инвестиций, ставок рефинансирования и объемов производства в ближайшие десятилетия останется низким и следует привыкать к тому, что США вошли в фазу «новой нормальности», соглашаются экономисты ФРС. Демографические процессы, развивающиеся в США, в той или иной степени проявляются во многих странах мира, напоминает Чандлер.

Не только развитые

Старение населения проявляется в экономиках с совокупной долей 78% мирового ВВП, подсчитали аналитики Morgan Stanley. Мировой рост трудоспособного населения замедляется, отмечают они: в 2016 г. он составил 1% против средних 1,6% за год в предыдущие 20 лет. Это приводит не только к росту демографической нагрузки (числа пенсионеров и детей по отношению к работающим), но и к старению самой рабочей силы. Доля работников 55–64 лет в мире с 13% возрастет за следующие 10 лет до 15%. Чтобы компенсировать эффект от старения и поддерживать социальные и долговые обязательства, рост среднемировой производительности труда, по расчетам McKinsey, должен ускориться в 1,8 раза до 3,3%. Ее сохранение на прежнем уровне замедлит потенциальный мировой рост в 1,4 раза до 2%. Но добиться такой динамики сложно: рост доли работников старше 55 лет на 1 п. п. в еврозоне приводит к замедлению роста производительности на 0,75 п. п. В США 10%-ное увеличение доли занятых старше 60 лет замедляет рост ВВП на душу населения на 5,5%.

Растущая сберегательная активность поколения бебибумеров, спешившего сделать накопления к пенсии – как правило покупая облигации, – в предыдущие десятилетия, несмотря на замедляющийся экономический рост, способствовала установлению долгосрочного бычьего тренда как на рынке акций, так и на рынке казначейских облигаций США, сходятся во мнении эксперты FT. А достаточно высокая доля работоспособных людей в общем объеме населения повышала конкуренцию за рабочие места. Профицит на рынке трудовых ресурсов снижал одновременно и зарплаты, и инфляцию. Последняя – критически важный фактор роста для фондового рынка, потому что при низкой инфляции инвесторы согласны на низкую отдачу от своих вложений. В таких условиях низки и процентные ставки.

Таким образом, инвестиции стареющих бебибумеров способствовали росту неравенства в доходах, потому что увеличивающиеся из-за высокого спроса в стоимости активы позволяли богатеть тем, у кого уже были накопления, а профицит на рынке труда ограничивал рост доходов для остальных. Но практика показывает, что на пенсии люди сейчас тратят больше, чем они накопили, в том числе на оплату дорогостоящих медицинских услуг. Снижение уровня сбережений может подстегнуть рост доходности на рынках, считают эксперты FT.

Лечение для экономики

США, многие страны Западной Европы и Япония уже прошли точку, в которой доля трудоспособного населения была максимальной по отношению к детям до 15 лет и людям старше 64 лет. Во всех странах этот момент наступил на фоне обрушения рынков. Теперь эта доля снижается. Даже в Китае начала давать плоды политика «одна семья – один ребенок», запущенная еще в 1979 г.: страна прошла пик соотношения трудоспособного населения и людей в возрасте 15 и 64 лет в 2013 г. Но в развивающихся странах растущий вес людей старшего возраста в обществе пока не начал подталкивать вверх процентные ставки, которые остаются на исторически низких и иногда отрицательных значениях. Это еще впереди, считает команда экономистов Morgan Stanley во главе с Чарльзом Гудхартом.

По его мнению, растущее число пенсионеров может обратить вспять три многолетних тренда: приведет к сокращению неравенства, повысит производительность и увеличит темпы экономического роста. Высокая доля юных и пожилых людей в экономике развитых стран разгоняет инфляцию – из-за высоких трат на них, тогда как высокий процент трудоспособного населения способствует возникновению дефляции. К тому же столкнувшиеся с дефицитом кадров работодатели будут вынуждены больше инвестировать в сжимающийся рынок труда. Это приведет к повышению зарплат, а значит, к дальнейшему росту цен, достижению целевого уровня инфляции и повышению процентных ставок, объясняет Гудхарт.

Увеличение продолжительности жизни способствует росту потребления, в том числе и на рынке недвижимости: дети накапливают достаточно средств, чтобы переехать в собственное жилье. Но в акции инвестировать будут меньше из-за снижения доли накоплений. Это, как ни странно, может подтолкнуть рост доходности на фондовых рынках, считают эксперты.

Развивающиеся страны в течение десятилетий пользовались «демографическим дивидендом», когда рождаемость падала, а численность работников росла быстрее, чем количество иждивенцев, это приводило к повышению темпов роста и уровня жизни, говорит Махмуд Мохьелдин, старший вице-президент группы Всемирного банка по программе развития до 2030 г., бывший министр инвестиций Египта. Для Китая этот фактор перестает работать, однако Индия и другие развивающиеся страны только начинают ощущать его действие.

Развитые страны могут воспользоваться вторым типом демографического дивиденда, коррелирующего с увеличением средней продолжительности жизни и более устойчивого, чем первый, считает Мохьелдин. Он возникает, когда накопленные сбережения стареющего населения вызывают всплеск инвестиций. Но только при условии, что пенсионные и медицинские программы будут сохранены на прежнем уровне, считают в Morgan Stanley. По мнению Гудхарта, это весьма вероятно: «По нашим предположениям, при нынешней политико-экономической ситуации контракт властей с людьми старшего возраста будет сохранен и поддержка через пенсии и здравоохранение сохранится на близком уровне». Многие экономисты ставят под сомнение это предположение, указывая, что власти и корпорации уже испытывают проблемы с исполнением своих социальных обязательств.

Если пожилые люди будут вынуждены согласиться на сокращение государственной поддержки и повышение пенсионного возраста, экономика все-таки окажется в плену «новой нормы», считают критики Гудхарта.

В чем проблема с увеличением пенсионного возраста? Учитывая неопределенность с будущим, работники могут чувствовать необходимость накопить по максимуму, пока они остаются востребованными. Но увеличение продолжительности трудовой карьеры позволит увеличить и срок накопления сбережений, а значит, и их избыток.

Люди, которые позже уходят на пенсию, делают больше сбережений, но они менее склонны тратить эти средства, согласен экономист Pimco Иоахим Фелс. Разделяя рынок труда США по уровню дохода, он показывает, что доля самых высокодоходных сотрудников в возрасте от 65 лет очень быстро росла последние два десятилетия и эта тенденция, скорее всего, продолжится. «Посмотрите хоть на Уоррена Баффетта. Самым состоятельным легче продолжить карьеру, и они меньше склонны тратить то, что зарабатывают», – говорит он. По его мнению, это погасит тот эффект, которого ждут экономисты Morgan Stanley. Если люди продолжат откладывать выход на пенсию и копить больше в течение трудовой карьеры, критический момент снижения уровня накоплений отложится на десятилетие или больше, полагает Фелс.

Снижающиеся пенсии

Неадекватное пенсионное обеспечение заставляет людей делать сбережения. Но Манной Прадхан, участник команды Morgan Stanley и принципал в лондонском Talking Heads Macro, предполагает, что власти стран, не признающие необходимость снижения государственного пенсионного обеспечения, откладывают проблемы, а не предотвращают их. «В Японии власти не могут развернуться, потому что пожилые люди составляют большую часть голосующего населения», – говорит он.

Двадцать лет назад число пенсионеров, желающих продолжать работу, достигло минимума и начало расти (см. график на стр. 21), но пока оно все еще не поспевает за продолжительностью жизни. «Разница между временем выхода на пенсию и продолжительностью жизни все увеличивается», – объясняет Прадхан. В западноевропейских странах, например, все еще редко встретишь сотрудника старше 65 лет. Несколько европейских стран, например Испания и Франция, рассматривают возможность значительно увеличить пенсионный возраст. В США многие корпоративные и муниципальные пенсионные фонды не смогут выполнить свои финансовые обязательства. В этом году руководство одного из крупнейших частных пенсионных фондов США – Central States Pension Fund, который обрабатывает пенсионные пособия более чем для 200 000 человек, заявило о сокращении выплат из-за «больших инвестиционных потерь»: его годовой доход оказался в 3,5 раза ниже выплат. При сохранении динамики к 2025 г. фонд станет полностью неплатежеспособным.

Прадхан считает, что такие реформы, как стимулирование карьеры женщин и молодежи и качественная миграция, помогут в решении проблемы. Правда, последний механизм следует использовать очень осторожно: миграция может привести к дефициту квалифицированных кадров на определенных рынках.

Реакция властей и общества на проблемы старения населения приведет к большим моральным и социальным переменам, но именно от ее адекватности зависит, сможет ли мир сократить неравенство в доходах, избежать падения производительности и уйти от низкого роста, считают эксперты ФРС. Такие меры, как поздний выход на пенсию, стимулирование карьеры и частичной занятости, развитие иммиграции, могут смягчить эффект старения населения.