Какие возможности есть у Украины для реструктуризации долга

У Украины немного шансов добиться согласия кредиторов на реструктуризацию долга в ходе переговоров, которые должны начаться в апреле. Киев предложил списать миллиарды долларов, но ожидается, что инвесторы не согласятся нести убытки.

Иностранные держатели украинских долговых бумаг (в том числе американская управляющая компания Franklin Templeton), на долю которых приходится более 50% внешнего долга страны, уже создали специальный комитет. Им руководит консалтинговое подразделение фонда прямых инвестиций Blackstone. Эта группа может блокировать предложения, касающиеся принадлежащих им облигаций. То же самое может делать и Россия, которая держит двухлетние облигации на $3 млрд, выпущенные специально в ее пользу в декабре 2013 г. Эти бумаги также дают возможность потребовать досрочного погашения, если отношение долга к ВВП Украины превысит 60%; хотя это уже произошло, члены российского правительства не раз заявляли, что пока не намерены этого делать.

Государственный долг Украины, % ВВП

Это не означает, что у Украины не остается вариантов, говорят специалисты. Государствам удавалось усилить позиции на переговорах, тщательно проанализировав юридические аспекты эмиссии своего долга. Например, Греция воспользовалась тем, что ее облигации были выпущены в соответствии с местным законодательством. Это позволило ей задним числом применить положение о коллективных действиях, чтобы, договорившись о реструктуризации с большинством инвесторов, заставить и тех, кто ей противился, принять ее условия.

Правда, гособлигации Украины выпускались в соответствии с международным законодательством. Однако Миту Гулати из Duke University указывает на то, что в договорах об их эмиссии есть одно условие – положение о выплатах, – в котором указывается, что оно регулируется соответствующими законодательством, но не уточняется, каким. Киев, считает Гулати, может заявить, что платежи регулируются украинским законом, и изменить условия в соответствии со своими потребностями.

В марте Украина договорилась с МВФ о выделении ей $17,5 млрд. Согласованная с фондом программа также предполагает сокращение внешних платежей на $15,3 млрд. Она включает также реструктуризацию квазисуверенных долгов городского совета Киева и Укрэксимбанка. Причем последний уже попросил в конце марта продлить на три месяца срок погашения облигаций на $750 млн, который наступает в апреле.

«Правительство хочет достичь компромисса», – говорит Пол Макнамара, директор по инвестициям на развивающихся рынках GAM. Но договориться с кредиторами будет сложно из-за небольшого количества подпадающих под возможную реструктуризацию ценных бумаг (всего 29 выпусков) и того факта, что для достижения цели Киева по сокращению внешнего долга потребуется практически полное участие держателей украинских облигаций, указывают аналитики Nomura.

Министр финансов Украины Наталья Яресько говорила, что переговоры со всеми кредиторами, в том числе с Россией, в пользу которой облигации на $3 млрд были выпущены по английскому праву, будут вестись на равных условиях. Но поскольку в условиях украинского долга нет положения о коллективных действиях, Киев не сможет обязать Москву согласиться на реструктуризацию, даже если ему удастся договориться с западными инвесторами. «Критический вопрос для Украины и держателей ее облигаций – как поведут себя русские, – говорит Тимоти Эш, главный экономист по развивающимся рынкам Standard Bank. – А они вряд ли будут сотрудничать. Думаю, они будут ждать до декабря, когда наступит срок погашения, Украина не заплатит и долг окажется просроченным».

В этом случае встанет вопрос о продолжении сотрудничества МВФ с Украиной: по правилам фонда, он не кредитует страны, пропускающие платежи другим правительствам. Сотрудники МВФ предполагают, что он может скорректировать эти правила. По мнению ряда экспертов, есть и другая возможность: Украина может попытаться заявить, что договор о выпуске облигаций в пользу России не подлежит исполнению в английских судах, настаивая, что аннексия Крыма должна пойти в зачет этого долга.

Марк Вейдемайер, адъюнкт-профессор права Университета Северной Каролины, называет это элегантным вариантом, хотя британские суды могут и не захотеть поддержать такую позицию. Альтернативный вариант – Украина может заявить о «невозможности исполнения» долговых обязательств; такой подход применяется, когда происходят неожиданные неблагоприятные события, делающие погашение долга коммерчески неоправданным для заемщика. «Безусловно, ключевое условие кредита, предоставленного Россией и привязанного к ВВП, – что Россия затем не начнет войну, ведущую к разрушению ВВП, не так ли?», – говорит Вейдемайер.

Перевели Михаил Оверченко и Алексей Невельский