Рынок жилья: Неуправляемые пузыри

Будущее бума в жилищном строительстве и его возможные финансовые последствия, а именно значительное снижение цены в ближайшие годы – одна из самых тревожных проблем для правительств всего мира. Я мог убедиться в этом сам, общаясь с гостями симпозиума в городке Джексон-Хоул, штат Вайоминг, в местности, где по иронии домов на продажу почти нет. Ночью был слышен вой койотов и рев лосей. Но днем о недвижимости было только и разговоров.

Эта конференция давно стала важнейшим международным событием для разработчиков кредитно-денежной политики. В этом году на конференции побывали председатели и заместители председателей центральных банков 34 стран мира. Большинство из этих стран переживали стремительный рост жилищного строительства начиная с 2000 г., а во многих бум продолжается, по крайней мере пока. Спор шел о том, насколько долговременной тенденцией можно считать нынешний рост цен на недвижимость.

Из всех стран лишь о Соединенных Штатах можно с высокой вероятностью говорить об окончании фазы роста. Согласно национальному индексу цен на жилье Standard & Poor’s / Кейса – Шиллера цены на дома в США с учетом инфляции выросли с 1996 по 2006 г. на 86%, но с тех пор снизились на 6,5%, причем скорость снижения цен все возрастает. Это похоже на начало конца бума, хотя, конечно, в этом нельзя быть абсолютно уверенным. Видение будущего, которое представил я, было довольно «медвежьим», с чем многие спорили, но в результате все остались при своем мнении.

Тем не менее сторонний наблюдатель был бы поражен тем, какое значение придается возможности прекращения бума, длящегося уже 10 лет. Есть ощущение, что все признают наличие значительного риска снижения цен. Долгий период роста и широко распространенное убеждение, что цены на жилье могут только расти, привели к ослаблению кредитных стандартов. Ипотечные займодатели, похоже, поверили в то, что покупатели жилья их не подведут, так как постоянный рост цен поможет им не запаздывать с выплатами по кредитам.

К тому же данный бум привел к появлению нескольких финансовых нововведений, которые по своей сути были интересными, но применялись слишком агрессивно, если учитывать наличие риска снижения цен. Обеспеченные закладными ценные бумаги навязывались инвесторам, для которых они были слишком рискованными. А покупателям жилья объясняли, что все будет хорошо, поскольку цены на него будут продолжать расти.

Президент самого крупного в мире фонда облигаций PIMCO Пол Маккали заявил на конференции, что в последний месяц-два мы были свидетелями массового изъятия вкладов из системы, которую он называет «теневой». Речь идет о всем разнообразии инструментов, обеспеченных заемными средствами, и институтах, возникших на волне жилищного бума. «Теневая банковская система», находящаяся за пределами влияния банковских регуляторов и системы страхования банковских вкладов, подпитывала раздувание цен на жилье, помогая в предоставлении кредитов покупателям.

Массовое изъятие банковских вкладов происходит, когда люди, испугавшись, что их вклады не будут выплачены, спешно снимают деньги со счетов, чем и вызывают то самое банкротство, которого они опасались. Не случайно, что такой тип массового изъятия банковских вкладов проявился в США. Когда цены на жилье перестанут расти, недавние покупатели жилья могут потерять энтузиазм к регулярным выплатам по ипотечным кредитам, а инвесторы – веру в обеспеченные ипотекой ценные бумаги.

Вину за текущий ипотечный кризис иногда возлагают на Федеральную резервную систему США, так как ее чересчур вольная кредитно-денежная политика предположительно подпитывала предшествовавший кризису ценовой бум. И в самом деле, реальная (с учетом инфляции) процентная ставка федеральных фондов была отрицательной в течение 31 месяца – с октября 2002 г. по апрель 2005 г. С 1950 г. такое случалось лишь однажды – ставка была отрицательной в течение 37-месячного периода с сентября 1974 г. по сентябрь 1977 г. Это привело к самой высокой инфляции в США в прошлом столетии. То, что тогда стало причиной бума потребительских цен, в наше время спровоцировало мощный рост цен на жилье.

Но мягкая кредитно-денежная политика не объясняет всего. Необычайно низкая реальная процентная ставка федеральных фондов появилась тогда, когда жилищный бум в США был уже в полном разгаре. Согласно упомянутому национальному индексу цен на жилье уже в 2000 г. цены на жилье росли почти на 10% в год – а в то время Федеральная резервная система поднимала процентную ставку, которая достигла наивысшей отметки в 6,5%. Таким образом, стремительный рост цен, похоже, является в основном результатом спекулятивного импульса, начавшегося еще до срезания процентной ставки.

Алан Гринспэн, бывший председатель Федеральной резервной системы, недавно сказал, что теперь он верит в то, что спекулятивные пузыри являются важной движущей силой нашей экономики, но что в то же время мировые органы кредитно-денежной политики контролировать пузыри не способны. Он совершенно прав: самое лучшее, что могли сделать органы кредитно-денежного регулирования, учитывая их остальные приоритеты и задачи, – это опереться на мыльный пузырь недвижимости, а не мешать его надуванию.

Текущее падение цен на жилье, как и прежде, четко связано со снижением спекулятивного энтузиазма среди инвесторов, что, как и прежде, во многом никак не связано с кредитно-денежной политикой. Мировым финансовым регуляторам будет нелегко остановить снижение цен и справиться с большинством последующих проблем, точно так же как вряд ли им удалось бы остановить предшествующий рост цен.