КАПИТАЛИЗМ: Загадка изобилия

Аналитики и наблюдатели все чаще произносят фразу “мир переполнен ликвидностью” и считают, что это оправдывает ожидания продолжающегося роста цен на различные активы. Что это означает и действительно ли есть повод ожидать, что избыток ликвидности поддержит дальнейшее увеличение цен на акции и недвижимость?

Ликвидные активы – это активы, напоминающие наличные деньги тем, что они легко могут быть конвертированы в наличность и использованы для покупки других активов. Идея, похоже, заключается в том, что нас окружает огромное количество ликвидных активов и что они используются с целью аккумуляции денежных средств для повышения цен на акции, недвижимость, землю, предметы искусства и т. д.

Гипотеза о растущем денежном изобилии представляется весьма важной. Вероятно, не менее важной, чем теория о том, что глобальное потепление влияет на таяние ледников и повышает уровень мирового океана во всем мире. Повышение уровня моря способно объяснить многие геологические и экономические явления. Сравнимы ли эти теории? Является ли теория растущей ликвидности столь же всеобъемлющей и важной? И в чем она заключается?

Традиционно термин “переполнение ликвидностью” означал, что мировые центральные банки чересчур сильно увеличивают денежную массу, а это приводит к тому, что слишком большое количество денег преследует слишком малое количество товаров. Но если бы проблема заключалась именно в этом, то повышались бы все цены, включая, скажем, цены на одежду и парикмахерские услуги. Именно это имел в виду председатель Федеральной резервной системы Артур Бернс, когда в 1971 г. впервые произнес сакраментальную фразу о том, что США “переполнены ликвидностью” – главной головной болью тех лет была инфляция потребительских цен.

Но в последнее время распространилось новое значение этой фразы, оно вошло в обиход в 2005 г., в то время когда многие центральные банки ужесточали свою денежно-кредитную политику. Руководители Федеральной резервной системы США поднимали ставки. А центральные банки всего мира принимали свои меры и в целом очень хорошо показали себя в борьбе с инфляцией. По данным Международного валютного фонда, мировая инфляция, измеренная индексами розничных цен, в глобальном масштабе с 2005 г. снижалась и лишь незначительно увеличилась в 2007 г.

Таким образом, остается загадкой, почему разговоры о переполненности ликвидностью начались именно в 2005 г. Возможно, это было связано с тем, что долгосрочные процентные ставки практически никак не реагировали на ужесточение кредитно-денежной политики. Если центральные банки поднимают планку цены денег, а долгосрочные ставки не повышаются, то у этого должно быть какое-то объяснение. Ликвидность – лишь красивое слово, которым можно объяснить данное явление.

Еще одно объяснение может состоять в том, что люди много откладывают и все эти сбережения требуют инвестиционных активов, что взвинчивает цены. Сегодняшний председатель Федеральной резервной системы США Бен Бернанке высказал такое предположение несколько лет назад, заявив, что мир “пресыщен сбережениями”.

Но факты в очередной раз этого не подтверждают. Динамика уровня сбережений в мире, по данным Международного валютного фонда, демонстрирует последовательную нисходящую тенденцию с начала 1970-х, и, несмотря на небольшой рост с 2002 г., они все еще значительно ниже пиковых уровней, достигнутых за предыдущие три десятилетия. Действительно, нормы сбережений на развивающихся рынках и в богатых нефтью странах увеличивались с 1970 г., особенно за последние несколько лет, но это было компенсировано уменьшением норм сбережений в развитых странах.

Еще одна интерпретация термина “переполнение ликвидностью” всего лишь означает, что процентные ставки низки. Но процентные ставки во всем мире росли начиная с 2003 г. Вряд ли кто-то в 2003 г. говорил, что мир “захлебывается ликвидностью”. Распространение термина шло параллельно с увеличением, а не снижением процентных ставок.

Также существует теория, которая заключается в том, что новые способы защиты от рисков позволили снизить премию за риск. Новые механизмы хеджирования и усложненные технологии финансовых рынков позволяют дробить и распределять риски равномернее, чем когда-либо раньше. К примеру, рынок долговых обязательств, обеспеченных активами, позволяет разбивать риски на “транши” и размещать различные уровни рисков в разных местах согласно готовности их принимать. Этот рынок сыграл свою роль в росте цен на активы. Но все же это больше теория, касающаяся управления рисками по определенным видам товаров, а не ”ликвидности” самой по себе.

Хьюн Сон Шин из Принстонского университета совместно с Тобиасом Адрианом в своем докладе, представленном недавно в Банке международных расчетов в Бруннене, Швейцария, предложили свою версию теории излишней ликвидности. Ученые считают, что разговоры о растущей ликвидности не причина, а следствие: любое повышательное движение цен на активы укрепляет балансы финансовых учреждений, и они, таким образом, могут занимать еще больше и еще выше поднимают цены.

Но если правы эти исследователи, то всеобщее увлечение теорией изобилия ликвидности является лишь отражением высоких цен на ценные бумаги и недвижимость, которые мы уже и так имеем. Его даже можно было бы назвать приблизительным синонимом словосочетания “раздувать пузырь”.

Термин “переполнение ликвидностью” был в большом ходу непосредственно перед крушением американской фондовой биржи 19 октября 1987 г. – самым крупным в мировой истории падением цен в течение одного дня. Существует целая группа причин этого краха, но, как мне удалось установить из проведенного неделей позже опроса, участники рынка просто перестали верить в обоснованность тогдашнего уровня цен. Их больше всего интересовали стратегии, которые позволяли быстро уйти с рынка.

Наш термин также часто использовался и в 1999 и 2000 гг., как раз перед пиком цен на фондовом рынке. Таким образом, похоже, что его частое использование не отражает что-то определенное, а вместо этого отражает общее настроение, что рынки переходят в стадию “пузырей”, и инвесторы постепенно теряют доверие к достигнутым уровням. В этой интерпретации популярность термина – источник для беспокойства: он может характеризовать психологию рынка, готового к нисходящей волатильности.