Финансирование бюджетного дефицита с помощью резервов увеличит доступную банкам ликвидность

Текст написан в соавторстве с Петром Гришиным, руководителем управления макроэкономического анализа «ВТБ капитала»

Правительство сейчас активно обсуждает бюджет на будущий год. Финальные цифры могут разниться, но уже понятно: если цены на нефть останутся примерно на текущем уровне в следующие год-два, то можно с уверенностью ожидать, что бюджет будет сводиться с дефицитом. Так, на текущий год правительство запланировало дефицит в размере 2,7 трлн руб. (или порядка 3,7% ВВП), исходя из средней цены на нефть марки Urals на уровне $50 за баррель.

В качестве основного источника финансирования правительство опирается на собственные резервы. По словам министра финансов Антона Силуанова, за восемь месяцев на покрытие дефицита уже было потрачено 900 млрд руб. из резервного фонда. В целом же Минфин ожидает, что из резервного фонда будет израсходовано около 2,5 трлн руб. Вероятно, по факту потребуется меньше благодаря комбинации более высокой цены на нефть и обменного курса доллара к рублю по сравнению с заложенными в бюджете, но все же вряд ли менее 2 трлн руб. Таким образом, до конца года банковская система получит около 1 трлн руб. дополнительной ликвидности со стороны бюджета.

В свою очередь Минфин «продает» (по сути, это балансовая проводка внутри регулятора) свои резервы напрямую Банку России. Поэтому, с одной стороны, объем международных резервов России не уменьшается от использования резервов Минфином (они переходят на «баланс» Банка России), но, с другой, это означает, что финансирование дефицита фактически носит эмиссионный характер.

Пока действия Минфина практически не отразились на годовых темпах роста денежной массы (они были стабильны, порядка 6-7% год к году) благодаря тому, что Банк России активно стерилизовал ликвидность. В частности, с начала года объем операций рефинансирования сократился примерно на 3,2 трлн руб. (рис. 1), в то время как совокупное вливание ликвидности со стороны консолидированного бюджета составило 2,2 трлн руб. (здесь помимо дефицита учитываются еще чистые заимствования и депозитные операции). Вместе с тем в будущем использование резервного фонда на покрытие дефицита в текущем формате подстегнет темпы роста денежной массы, как это наблюдалось, например, в 2010 г. Теперь же, когда задолженность банковской системы перед ЦБ меньше, чем совокупный объем резервного фонда (который, вероятно, будет полностью потрачен в ближайшие три года), у Банка России не останется возможности стерилизовать весь приток бюджетной ликвидности.

Сейчас задолженность банков перед ЦБ составляет около 4 трлн руб. (рис. 2), в то время как резервный фонд равен $70,7 млрд, или 4,7 трлн руб. Таким образом, теоретически при полном использовании фонда на покрытие дефицита в среднесрочной перспективе даже в случае полной остановки операций рефинансирования банковский спрос на депозиты ЦБ вырастет, а банки по отношению к регулятору из нетто-заемщиков превратятся в нетто-кредиторов. Бюджетные расходы будут оседать на счетах корпоративных клиентов банков, увеличивая тем самым объем доступной им ликвидности. Постепенный приток бюджетных средств приведет к тому, что банки смогут выполнять резервные требования, не прибегая к операциям рефинансирования ЦБ, а в более отдаленной перспективе у них образуется излишек ликвидности, который будет размещаться на депозитах в Банке России.

Такое структурное изменение баланса ликвидности отразится на функционировании денежного рынка, а также на процентной и, возможно, кредитной политике банков. Можно ожидать, что ставки денежного рынка станут структурно больше тяготеть к депозитной ставке Банка России, чем к ставке по инструментам гарантированного получения ликвидности. Кроме того, не исключено, что ЦБ на систематической основе перейдет от недельных аукционов репо к депозитным аукционам на аналогичный срок.

С другой стороны, деньги из резервного фонда бессрочные в том смысле, что они могут прийти в банки не только в виде остатков по текущим счетам компаний, но и в виде клиентских депозитов. Банки получают бюджетные средства как побочный результат: Минфин дает деньги не банкам, а предприятиям, которые держат в них деньги. В зависимости от сроков подрядов или проектов, которые компании выполняют по заказу государства, деньги в банках могут размещаться как на текущих счетах, так и на срочных депозитах. Это будет способствовать выравниванию базы фондирования банков по срочности и в перспективе может привести к увеличению аппетита к кредитованию / покупке облигаций. Вместе с тем использование резервного фонда также может поддержать рост депозитов населения, которое получит бюджетные расходы в виде оплаты труда. Относительное большее предложение депозитов со стороны корпораций и домохозяйств снизит межбанковскую конкуренцию за клиента и выльется, вполне вероятно, в более низкие ставки по депозитам. Таким образом, определенное смягчение монетарной политики произойдет в результате фискального процесса, а не использования прямых инструментов влияния Банка России.

Мнения экспертов банков, финансовых и инвестиционных компаний, представленные в этой рубрике, могут не совпадать с мнением редакции и не являются офертой или рекомендацией к покупке или продаже каких-либо активов.