Во втором полугодии возможен некоторый подъем экономики по сравнению со II кварталом

Динамика экономических показателей в России выглядит неоднозначно: превосходной ее не назовешь, но и не скажешь, что экономика на грани краха. Поскольку статистические данные достаточно противоречивы, интерпретировать ситуацию можно по-разному – в зависимости от настроения или идеологических предпочтений. В связи с этим представляется целесообразным непредвзято посмотреть на то, о чем говорят опубликованные показатели.

В I квартале ВВП сократился на 2,2% относительно аналогичного периода прошлого года, и, судя по динамике отдельных показателей за последние месяцы, во II квартале годовой спад мог оказаться еще более глубоким. Номинальная «среднемесячная начисленная зарплата одного работника» после традиционной коррекции в январе в помесячном выражении росла, начиная с февраля, гораздо быстрее инфляции и, в среднем, более высокими темпами за месяц, чем в 2014 г. В годовом выражении реальная зарплата, естественно, сократилась за счет бурного ускорения инфляции в январе–феврале и отчасти в конце прошлого года, что уже тогда обусловило снижение реальной зарплаты. В результате самое глубокое снижение реальной зарплаты в годовом исчислении было отмечено в марте (на 10,6%), а в июне оно было менее существенным (на 7,2%). Реальный же рост зарплат в помесячном выражении должен позитивно сказаться на потребительских настроениях и способствовать оживлению спроса во втором полугодии.

Платежный баланс страны также выглядел неплохо. Положительное сальдо счета текущих операций во II квартале было сравнительно высоким – $19,2 млрд, что меньше показателя за I квартал ($28,9 млрд), однако достаточно для выплат по внешнему долгу. Последний же сократился за полугодие почти на $43 млрд (с учетом переоценки вследствие колебаний курсов мировых валют), а чистый отток капитала достиг $52,5 млрд. Во II квартале внешний долг практически не изменился, что на фоне продолжившегося его погашения (хотя и в существенно меньших объемах по сравнению с I кварталом) указывает на некоторой приток капитала.

Одной из причин ухудшения ряда экономических показателей во II квартале стало укрепление рубля в марте–апреле на 25% в реальном выражении, что негативно повлияло на отечественных производителей, включая экспортеров. Это укрепление рубля не было необходимым и естественным – оно было в значительной мере обусловлено тем, что на фоне сильного платежного баланса ЦБ зачем-то предоставил банкам в начале года значительное рефинансирование в валюте. Однако последние данные за июнь говорят о том, что динамика экономики перестала ухудшаться, и во втором полугодии возможен некоторый подъем по сравнению со II кварталом. Основные предпосылки для улучшения уже заложены – это замедление инфляции, которое будет поддерживать потребительский спрос, и вновь более слабый курс рубля. Индикатором будущего оживления в экономике также служит ускорение темпов роста денежной массы в годовом выражении.

На фоне снижающейся инфляции крайне желательно, чтобы ЦБ продолжил понижать ключевую ставку – даже несмотря на то, что по итогам июля годовая инфляция может несколько ускориться (это будет разовый эффект – следствие индексации регулируемых тарифов). В августе не исключена дефляция. Хотя годовая инфляция и выражается двузначными числами, это, как сказано выше, - следствие высокой инфляции в январе–феврале. Если же посмотреть на инфляцию за II квартал, то ее среднемесячный уровень составил примерно 0,37%, что в годовом выражении дает порядка 4,5%. Если добавить более высокую инфляцию в июле, то среднемесячный ее уровень за последние четыре месяца составит порядка 0,53%, или 6,5% в годовом выражении. В любом случае, это существенно ниже ключевой процентной ставки, и при принятии решения по ней более правильной представляется ориентация не на годовую инфляцию, а на ее текущий уровень (в годовом исчислении).

Высокая ставка способствует поддержанию доходности ОФЗ на повышенном уровне (около 11%), который не соответствует ни инфляционным ожиданиям, ни самой цели ЦБ по снижению инфляции. В результате Минфин в первом полугодии не был активен на рынке заимствований и частично использовал средства Резервного фонда для финансирования дефицита бюджета. Очевидно, что ставки для других конечных заемщиков были еще выше, не особо способствуя оживлению экономической деятельности. Представляется, что ЦБ мог бы далее активно снижать ключевую ставку - но при условии столь же активного отказа от мер «количественного стимулирования», таких как предоставление рефинансирования под залог нерыночных активов (после некоторого сокращения этого рефинансирования в начале года его объем в последние два-три месяца практически меняется).

Одним из самых значимых параметров для российской экономики является курс рубля, который в конце июля достиг 60 руб./$. Скорее всего, до конца года мы увидим движение ближе к 65 руб./$, что может поддержать восстановление экономики, которая в некоторой степени адаптировалась к новым условиям. Если ослабление рубля продолжится и будет относительно равномерным, оно не вызовет столь же резких инфляционных последствий, как разовый обвал курса в декабре 2014 г. Кроме того, ослабление рубля обеспечит положительное сальдо счета текущих операций на уровне около 5% ВВП.

Сочетание профицита счета текущих операций и умеренного бюджетного дефицита не создает каких-либо новых макроэкономических проблем. Постепенное улучшение макроэкономической ситуации во втором полугодии должно создать благоприятные стартовые условия для роста в 2016 г. Хотя пока излишний оптимизм не представляется уместным в силу известных институциональных ограничений: даже если в следующем году рост ВВП составит 2–2,5%, для России это вряд ли можно считать высокими темпами.

Мнения экспертов банков, финансовых и инвестиционных компаний, представленные в этой рубрике, могут не совпадать с мнением редакции и не являются офертой или рекомендацией к покупке или продаже каких-либо активов.